融资结构与企业治理分析
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摘要
融资方式决定融资结构，融资结构与治理结构又紧密相关，这一直是理论界
研究的热点，我国在改革过程中受传统的体制影响，融资结构问题一直未得到很
好的解决，表现为融资结构扭曲，治理效率低下。为什么融资结构与治理效率紧
密联系、相互影响?如何在优化融资结构，提高治理效率?本文通过四个部分来
分析融资结构与企业治理效率问题。
第一章导论。主要介绍了本文的选题思路、研究现状和相关的概念。
第二章融资结构与企业治理的关系。融资结构与企业治理结构相联系的理论
不断推陈出新，根据现代契约理论，融资结构至少会从以下三个方面影响企业的
价值：1． 融资结构会影响经营者的工作努力水平及其行为选择，从而影响企业
的收入流和企业价值。2． 融资方式的选择就会通过其信息传递功能影响投资者
对企业经营状况的判断，从而影响企业价值。3． 经营者对控制权本身的偏好不
同，融资结构会通过影响控制权的分配而影响企业价值。上述三种理论分别称为
委托代理理论、信息不对称理论和控制权理论。它们分别阐述了融资结构与企业
治理的内在联系，分析融资结构是如何通过治理来影响企业价值的。融资结构对
企业治理的基础性影响是：企业融资结构决定企业的干预程度和干预方式，企业
融资结构决定企业的破产概率，企业融资结构决定企业破产清算的控制方式。企
业融资结构与治理结构之间存在有机联系，孤立地分别地研究它们对于企业价值
的影响可能是片面的。融资结构不仅仅体现了企业资本的不同来源，它还影响到
企业权力在各个利益主体之间的分布关系，决定了各个利益主体所受到的约束与
激励强度。因此，债务融资和股权融资不仅仅是不同的融资工具，还应该被看成
是不同的治理结构，它从融资来源的角度，反映了不同的投资者在公司治理中的
角色和地位。股权融资与债权融资分别表现为不同的治理效率。
第三章国外融资模式与治理机制分析及启示。首先分析了美国与日本两大融
资模式与治理结构的特点，分析评价各自的优缺点，进行比较之后，提出对我国
的借鉴作用。美国直接融资比重大，股权结构的特点是分散化，对经理人员的约
束主要来自证券市场。由于资本市场具有很强的流动性以及股东对短期收益的关
注造成企业行为短期化。日本企业资金主要由主银行提供，法人交叉持股，主银
行事前、事中、事后对企业实施有效的监督和控制。根据我国实际情况，借鉴国
际经验，提出我国融资结构的模式在以间接融资为主，直接融资为辅前提下，着
重加强两者之间的协调与配合，进一步发展和完善直接融资。
第四章优化我国融资结构，提高治理效率的思考。我国企业融资结构扭曲，
治理效率低下，分析其产生的原因，主要是：所有者控制权残缺，股权结构不合
理，未能有效建立偿债保障机制，债券市场发展缓慢，资本市场不发达，机构投
资者发展滞后，市场机制对经理人约束弱化等。造就现代企业制度及有效的法人
治理，并不仅限于企业制度本身，从优化融资结构的角度入手，将涉及银企关系、
资本市场发展开放等一系列的措施:1.建立健全企业法人资产制度。促进国有股
股权自由流通，强化企业内部治理机制。2.重塑银企关系，强化银行债权相机
治理功能。银行商业化改革，重塑银企关系，建立有效的偿债保障机制。3.大
力发展资本市场。建立开放的多层次的资本市场，加快发展债券市场，培育机构
投资者。4.积极推进经理人激励约束机制。发展资本市场，培育经理人市场，逐
步为经理人持股激励约束机制有效实施提供基本的制度环境。
The financing way determines the financing structure, Financing structure and governance structure are closely. It is the focus that theory circle studies. In our country it is influenced by traditional system in the course of reforming, the financing structure problem has not been settle all the time, shown as the financing structure twisted, low governance efficiency. Why are financing structure and governance efficiency contacted, influenced each other closely? How to optimize the structure of financing, improve the efficiency of governance? This text analyses the question in financing structure and enterprise governance efficiency through four parts.
Chapter one: The introduction. Train of thought of selected title, research current situation and relevant concept of introducing this text mainly are defined.
Chapter two: The relation between financing structure and enterprises governance. According to modern contract theory, financing structure can influence the value of enterprises from following 3 at least. 1 .Financing structure will influence the operator's hard-working level and behavior choice. 2.Financing choice of way will influence investor's judgement of enterprise management state through their information transmission function. 3.Operator different partiality to control power by itself, financing structure will influence distribution of control power. Above-mentioned three kinds of theories are called the authorize agency theory, information asymmetry theory and control theory separately. They explain inner link financing structure and enterprises governance separately, analyse how financing structure influenced enterprise's value by governance. Enterprise financing structure determines intervention degree of enterprise and intervention way, determines the bankrupt probability of enterprises, and det
ermines the control method that enterprises bankrupt liquidate. There are organic connections between financing structure and governance structure. Financing structure not only reflect different source of capital, but also influence enterprise power distribution relation between each interests subject, and determine the intensity of accumulation and restraint of each interests. So, debt financing and stock financing should be regarded as different governance structure and are shown as different governance efficiency separately.
Chapter three: Foreign financing mode and governance mechanism analysis and enlightenment. Analyse the characteristics of U.S.A's and Japan's financing modes and governance structure, compare and appraise their advantages and disadvantages,
propose to enterprise financing and governance of our country. In U.S.A the large proportion is direct financing, the characteristic of stock structure is decentralized, the restraint of executives mainly comes from the security market. Because the capital market has very strong mobility and shareholder's concern about the short-term income, it causes enterprise's behavior to take in a short sight. Japanese enterprise fund offer by main bank mainly, main bank in advance, in the courts, afterwards implement effective supervision and control to enterprise. According to the actual conditions of enterprise in our country, international experience for reference, propose that the mode of the financing structure of our country is: rely mainly on financing indirectly, the direct financing acts as an auxiliary way, strengthens the coordination and cooperation between the two ways emphatically, develop and perfect the direct financing further.
Chapter four: The thinking of optimizing financing structure of our country and improving governance efficiency. In our country financing structure twisted, low governance efficiency. Reason produced is: Owner control power incomplete, stock structure unreasonable, fail to set up security mechanism of paying the debts effectively, the bond market develops slowly, the capital market is undeveloped, institutional investors develop lagging, the market mechanism of manager restraint weakens etc.. Bring up the moder
研究的热点，我国在改革过程中受传统的体制影响，融资结构问题一直未得到很
好的解决，表现为融资结构扭曲，治理效率低下。为什么融资结构与治理效率紧
密联系、相互影响?如何在优化融资结构，提高治理效率?本文通过四个部分来
分析融资结构与企业治理效率问题。
第一章导论。主要介绍了本文的选题思路、研究现状和相关的概念。
第二章融资结构与企业治理的关系。融资结构与企业治理结构相联系的理论
不断推陈出新，根据现代契约理论，融资结构至少会从以下三个方面影响企业的
价值：1． 融资结构会影响经营者的工作努力水平及其行为选择，从而影响企业
的收入流和企业价值。2． 融资方式的选择就会通过其信息传递功能影响投资者
对企业经营状况的判断，从而影响企业价值。3． 经营者对控制权本身的偏好不
同，融资结构会通过影响控制权的分配而影响企业价值。上述三种理论分别称为
委托代理理论、信息不对称理论和控制权理论。它们分别阐述了融资结构与企业
治理的内在联系，分析融资结构是如何通过治理来影响企业价值的。融资结构对
企业治理的基础性影响是：企业融资结构决定企业的干预程度和干预方式，企业
融资结构决定企业的破产概率，企业融资结构决定企业破产清算的控制方式。企
业融资结构与治理结构之间存在有机联系，孤立地分别地研究它们对于企业价值
的影响可能是片面的。融资结构不仅仅体现了企业资本的不同来源，它还影响到
企业权力在各个利益主体之间的分布关系，决定了各个利益主体所受到的约束与
激励强度。因此，债务融资和股权融资不仅仅是不同的融资工具，还应该被看成
是不同的治理结构，它从融资来源的角度，反映了不同的投资者在公司治理中的
角色和地位。股权融资与债权融资分别表现为不同的治理效率。
第三章国外融资模式与治理机制分析及启示。首先分析了美国与日本两大融
资模式与治理结构的特点，分析评价各自的优缺点，进行比较之后，提出对我国
的借鉴作用。美国直接融资比重大，股权结构的特点是分散化，对经理人员的约
束主要来自证券市场。由于资本市场具有很强的流动性以及股东对短期收益的关
注造成企业行为短期化。日本企业资金主要由主银行提供，法人交叉持股，主银
行事前、事中、事后对企业实施有效的监督和控制。根据我国实际情况，借鉴国
际经验，提出我国融资结构的模式在以间接融资为主，直接融资为辅前提下，着
重加强两者之间的协调与配合，进一步发展和完善直接融资。
第四章优化我国融资结构，提高治理效率的思考。我国企业融资结构扭曲，
治理效率低下，分析其产生的原因，主要是：所有者控制权残缺，股权结构不合
理，未能有效建立偿债保障机制，债券市场发展缓慢，资本市场不发达，机构投
资者发展滞后，市场机制对经理人约束弱化等。造就现代企业制度及有效的法人
治理，并不仅限于企业制度本身，从优化融资结构的角度入手，将涉及银企关系、
资本市场发展开放等一系列的措施:1.建立健全企业法人资产制度。促进国有股
股权自由流通，强化企业内部治理机制。2.重塑银企关系，强化银行债权相机
治理功能。银行商业化改革，重塑银企关系，建立有效的偿债保障机制。3.大
力发展资本市场。建立开放的多层次的资本市场，加快发展债券市场，培育机构
投资者。4.积极推进经理人激励约束机制。发展资本市场，培育经理人市场，逐
步为经理人持股激励约束机制有效实施提供基本的制度环境。
The financing way determines the financing structure, Financing structure and governance structure are closely. It is the focus that theory circle studies. In our country it is influenced by traditional system in the course of reforming, the financing structure problem has not been settle all the time, shown as the financing structure twisted, low governance efficiency. Why are financing structure and governance efficiency contacted, influenced each other closely? How to optimize the structure of financing, improve the efficiency of governance? This text analyses the question in financing structure and enterprise governance efficiency through four parts.
Chapter one: The introduction. Train of thought of selected title, research current situation and relevant concept of introducing this text mainly are defined.
Chapter two: The relation between financing structure and enterprises governance. According to modern contract theory, financing structure can influence the value of enterprises from following 3 at least. 1 .Financing structure will influence the operator's hard-working level and behavior choice. 2.Financing choice of way will influence investor's judgement of enterprise management state through their information transmission function. 3.Operator different partiality to control power by itself, financing structure will influence distribution of control power. Above-mentioned three kinds of theories are called the authorize agency theory, information asymmetry theory and control theory separately. They explain inner link financing structure and enterprises governance separately, analyse how financing structure influenced enterprise's value by governance. Enterprise financing structure determines intervention degree of enterprise and intervention way, determines the bankrupt probability of enterprises, and det
ermines the control method that enterprises bankrupt liquidate. There are organic connections between financing structure and governance structure. Financing structure not only reflect different source of capital, but also influence enterprise power distribution relation between each interests subject, and determine the intensity of accumulation and restraint of each interests. So, debt financing and stock financing should be regarded as different governance structure and are shown as different governance efficiency separately.
Chapter three: Foreign financing mode and governance mechanism analysis and enlightenment. Analyse the characteristics of U.S.A's and Japan's financing modes and governance structure, compare and appraise their advantages and disadvantages,
propose to enterprise financing and governance of our country. In U.S.A the large proportion is direct financing, the characteristic of stock structure is decentralized, the restraint of executives mainly comes from the security market. Because the capital market has very strong mobility and shareholder's concern about the short-term income, it causes enterprise's behavior to take in a short sight. Japanese enterprise fund offer by main bank mainly, main bank in advance, in the courts, afterwards implement effective supervision and control to enterprise. According to the actual conditions of enterprise in our country, international experience for reference, propose that the mode of the financing structure of our country is: rely mainly on financing indirectly, the direct financing acts as an auxiliary way, strengthens the coordination and cooperation between the two ways emphatically, develop and perfect the direct financing further.
Chapter four: The thinking of optimizing financing structure of our country and improving governance efficiency. In our country financing structure twisted, low governance efficiency. Reason produced is: Owner control power incomplete, stock structure unreasonable, fail to set up security mechanism of paying the debts effectively, the bond market develops slowly, the capital market is undeveloped, institutional investors develop lagging, the market mechanism of manager restraint weakens etc.. Bring up the moder
引文
[1] 董裕平：《金融：契约、结构与发展》，中国金融出版社，2003年
[2] 傅元略：《企业资本结构优化理论研究》，东北财经大学出版社，1999年
[3] 方晓霞：《中国企业融资：制度变迁与行为分析》，北京大学出版社，1999年
[4] 范文燕、刘宗华：论融资结构与企业治理结构的关系，《财经科学》，2002 年5月
[5] 韩华林、朱瑞博：融资结构、法人治理结构与组织结构：现代企业绩效的 一个视角，《经济管理》，2002年第8期
[6] 卢福财：《企业融资效率分析》，经济管理出版社，2001年
[7] 刘淑莲：《企业融资方式、结构与机制》，中国财政经济出版社，2002年
[8] 刘红梅、王克强：《中国企业融资市场研究》，中国物价出版社，2002年
[9] 李维安等：《现代公司治理研究--资本结构、公司治理和国有企业股份制 改造》，中国人民出版社，2001年
[10] 兰艳泽：关于债务约束的思考，《财务会计》，2002年第7期
[11] 梅洪常、邓莉等：《公司治理研究》，重庆出版社，2002年
[12] 潘敏：《资本结构、金融契约与公司治理》，中国金融出版社，2002年
[13] 沈艺峰：《资本结构理论史》，经济科学出版社，1999年
[14] 孙永祥：《公司治理结构：理论与实证研究》，上海人民出版社，2002年
[15] 汤敏、茅于轼主编：《现代经济学前沿专题》(第三集)，商务印书馆，1999年
[16] 田志龙：《经营者监督与激励：公司治理的理论与实践》，中国发展出版社， 1999年
[17] 王国成、王峰：企业治理与资本结构的互动关系，《经济管理》，2002年第8期
[18] 王玉珍：《国有企业资本结构制度分析》，中国经济出版社，1999年
[19] 王明华：《企业融资效率、融资制度、银行危机》，中国经济出版社，2000年
[20] 万解秋：《企业融资结构研究》，复旦大学出版社，2001年
[21] 吴晓求执笔：《中国资本市场的的创新与可持续发展》，中国人民出版社， 2002年
[22] 杨兴全：我国上市公司融资结构的治理效应分析，《会计研究》，2002年第8期
[23] 杨瑞龙主编：《企业共同治理的经济学分析》，经济科学出版社，2001年
[24] 杨亚达、王明虎：《资本结构优化与资本运营》，东北财经大学出版社，2001年
[25] 闫永梅：企业资本结构效应理论分析及其启示，《工业会计》，2002年第6期
[26] 杨淑娥、胡元木主编：《财务管理研究》，经济科学出版社，2002年
[27] 张宗新：《企业融资制度创新研究》，中国金融出版社，2003年
[28] 张昌彩：《中国融资方式研究》，中国财政经济出版社，1999年
[29] 张玉明：《资本结构优化与高新技术企业融资策略》，上海三联出版社，2003年
[30] 张维迎：《企业理论与中国企业改革》，北京大学出版社，1999年
[31] 张维迎：《企业的企业家--契约理论》，上海人民出版社，1998年
[32] 周永亮：《中国经济前沿问题报告》，中国社会科学出版社，2002年
[33] 周朝琦：《企业财务战略管理研究》，经济管理出版社，2001年
[34] Boyd , John, and Bruce, Smith, 1992, Intermediation and the Equilibrium of Allocation lf Investment Capital : Implications for Economic Development, Journal of Monetary Economics, 30(3, Dec): 409-432．
[35] Brealey, R.A. and S.C. Myers : Principles of Corporate Finance, The McGraw-Hill Companies Inc.., 1996．
[36] Fama, E. F. 1980, Agency Problems and the Theory lf the Firm, Journal of political Economy, 88,288-307．
[37] Greewood , John G. , and Bruce , D . Smith , 1997, Financial Markets in Development , and the Development lf Financial Markets. Journal of Economic Dynamics and Control, 21(1, Jan): 145-181．
[38] Grossman, G, M. , and Helpman E. , 1991, Innovation and Growth in the Global Economy , MIT Press.
[39] Jensen, M.1986, Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance and Take overs , American [1] Economic Review, Papers and Proceedings, 76:323-329．
[40] Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Alan J. Marcus: Fundamentals of Corporate Finance, McGTAW-HILL, Inc. ,1991．
[41] Stiglitz, J. 1993, The Role of the State in Financial Market, Proceedings of the Annual Conference on Development Economics, 19-52
[2] 傅元略：《企业资本结构优化理论研究》，东北财经大学出版社，1999年
[3] 方晓霞：《中国企业融资：制度变迁与行为分析》，北京大学出版社，1999年
[4] 范文燕、刘宗华：论融资结构与企业治理结构的关系，《财经科学》，2002 年5月
[5] 韩华林、朱瑞博：融资结构、法人治理结构与组织结构：现代企业绩效的 一个视角，《经济管理》，2002年第8期
[6] 卢福财：《企业融资效率分析》，经济管理出版社，2001年
[7] 刘淑莲：《企业融资方式、结构与机制》，中国财政经济出版社，2002年
[8] 刘红梅、王克强：《中国企业融资市场研究》，中国物价出版社，2002年
[9] 李维安等：《现代公司治理研究--资本结构、公司治理和国有企业股份制 改造》，中国人民出版社，2001年
[10] 兰艳泽：关于债务约束的思考，《财务会计》，2002年第7期
[11] 梅洪常、邓莉等：《公司治理研究》，重庆出版社，2002年
[12] 潘敏：《资本结构、金融契约与公司治理》，中国金融出版社，2002年
[13] 沈艺峰：《资本结构理论史》，经济科学出版社，1999年
[14] 孙永祥：《公司治理结构：理论与实证研究》，上海人民出版社，2002年
[15] 汤敏、茅于轼主编：《现代经济学前沿专题》(第三集)，商务印书馆，1999年
[16] 田志龙：《经营者监督与激励：公司治理的理论与实践》，中国发展出版社， 1999年
[17] 王国成、王峰：企业治理与资本结构的互动关系，《经济管理》，2002年第8期
[18] 王玉珍：《国有企业资本结构制度分析》，中国经济出版社，1999年
[19] 王明华：《企业融资效率、融资制度、银行危机》，中国经济出版社，2000年
[20] 万解秋：《企业融资结构研究》，复旦大学出版社，2001年
[21] 吴晓求执笔：《中国资本市场的的创新与可持续发展》，中国人民出版社， 2002年
[22] 杨兴全：我国上市公司融资结构的治理效应分析，《会计研究》，2002年第8期
[23] 杨瑞龙主编：《企业共同治理的经济学分析》，经济科学出版社，2001年
[24] 杨亚达、王明虎：《资本结构优化与资本运营》，东北财经大学出版社，2001年
[25] 闫永梅：企业资本结构效应理论分析及其启示，《工业会计》，2002年第6期
[26] 杨淑娥、胡元木主编：《财务管理研究》，经济科学出版社，2002年
[27] 张宗新：《企业融资制度创新研究》，中国金融出版社，2003年
[28] 张昌彩：《中国融资方式研究》，中国财政经济出版社，1999年
[29] 张玉明：《资本结构优化与高新技术企业融资策略》，上海三联出版社，2003年
[30] 张维迎：《企业理论与中国企业改革》，北京大学出版社，1999年
[31] 张维迎：《企业的企业家--契约理论》，上海人民出版社，1998年
[32] 周永亮：《中国经济前沿问题报告》，中国社会科学出版社，2002年
[33] 周朝琦：《企业财务战略管理研究》，经济管理出版社，2001年
[34] Boyd , John, and Bruce, Smith, 1992, Intermediation and the Equilibrium of Allocation lf Investment Capital : Implications for Economic Development, Journal of Monetary Economics, 30(3, Dec): 409-432．
[35] Brealey, R.A. and S.C. Myers : Principles of Corporate Finance, The McGraw-Hill Companies Inc.., 1996．
[36] Fama, E. F. 1980, Agency Problems and the Theory lf the Firm, Journal of political Economy, 88,288-307．
[37] Greewood , John G. , and Bruce , D . Smith , 1997, Financial Markets in Development , and the Development lf Financial Markets. Journal of Economic Dynamics and Control, 21(1, Jan): 145-181．
[38] Grossman, G, M. , and Helpman E. , 1991, Innovation and Growth in the Global Economy , MIT Press.
[39] Jensen, M.1986, Agency Cost of Free Cash Flow, Corporate Finance and Take overs , American [1] Economic Review, Papers and Proceedings, 76:323-329．
[40] Richard A. Brealey, Stewart C. Myers, Alan J. Marcus: Fundamentals of Corporate Finance, McGTAW-HILL, Inc. ,1991．
[41] Stiglitz, J. 1993, The Role of the State in Financial Market, Proceedings of the Annual Conference on Development Economics, 19-52
© 2004-2018 中国地质图书馆版权所有 京ICP备05064691号 京公网安备11010802017129号 地址：北京市海淀区学院路29号 邮编：100083 电话：办公室：(+86 10)66554848；文献借阅、咨询服务、科技查新：66554700 |