实际控制人法律制度研究
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摘要
实际控制人可谓资本市场中举足轻重的“狠角色”,他们的一举一动都时刻牵扯着广大投资者的神经。他们虽不是控股股东,但却是公司控制权的实际拥有者；他们虽不太显山露水,但却是躲藏在股东背后的推手,操纵着公司的命运,对公司治理的法律问题研究提出了新的课题。实际控制人与众多利益相关者的关系已经超越了传统单一公司内部的委托代理关系,实际控制人的行为对公司、股东、债权人、广大投资者等利益相关者的利益产生了重大影响,实践中实际控制人利益相关者利益的现象也屡有发生。然而,我国公司法对实际控制人的规范非常粗糙,直接针对实际控制人行为规范的只有一条,且两市交易所发布的上市公司行为指引效力层次不高,处罚措施不力,各自为政。因此,迫切需要加强对实际控制人法律制度的研究,为我国实际控制人法律制度的健全和完善提供参考。
本文除序言和结论之外,分五部分展开：
第一章实际控制人和控制的界定。本章首先对公司控制进行了界定,并从经济学、法学的视角对公司控制进行了分析和解释。在对现行立法和法学理论进行分析的基础上,梳理出公司控制的基本内涵,本文认为,支配公司行为为公司控制定义的关键,所谓公司控制,应当是指实际控制人、控股股东、董事和高级管理人员等以其手中的权力能够实际支配公司行为的状态,以及实际对公司行为进行的支配和影响。本章运用经济学的几种经典理论对控制进行了解释,认为控制不但是科斯眼里的组织权威或者行政协调机制的核心作用要素,而且是代理理论上为解决代理问题所采取的一切措施和制度设计,另外也是企业所有权安排理论中的企业所有权配置的关键。从法学理论上讲,公司控制权的产生以公司人格、股东权利、利益冲突和公司治理为基础；公司控制权的本质即对公司行为的决定权和话语权,最为效率的方式是将其配置给股东。本章接着厘定了实际控制人的定义,并对公司常态控制体系和实际控制人过度控制之间的关系进行了探讨。关于实际控制人,本文认为现行公司法的定义并不准确,现有学术的研究也没有给出一个更好的答案。经过探讨之后,本文所界定的实际控制人是指,通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的除控股股东以外的人。在对实际控制人的过度控制与公司的常态控制进行了比较分析之后,本文得出实际控制人的过度控制,实质上即为对公司正常控制体系的破坏,侵害了公司的独立性,危害性极大,实为公司常态控制的异化。
第二章实际控制人的动机和类型化研究。本章首先运用交易费用理论和控制权私人收益理论分析了实际控制人的动机；接着以基础法律关系、控制行为方式和控制层次三个不同的标准对实际控制人进行了类型化研究。从交易费用理论上讲,实际控制人通过公司集团化、网络化、战略联盟等方式形成金字塔型的层层控制关系,其基本动机在于将企业的特有优势通过内部化的形式在公司控制网络之内进行扩张,以节约交易成本,获取比单个公司控制更高的控制收益。从控制权私人收益理论上看,实际控制人的动机在于,对超额控制权私人收益的追求和攫取。此外,关于实际控制人的类型化,本文认为此即立法和司法实践的基础。以基础法律关系为标准,实际控制人可分为投资关系实际控制人、协议关系实际控制人和其他关系实际控制人；以控制行为方式为标准,实际控制人可分为处于控股股东地位的实际控制人、处于董事地位的实际控制人和处于高级管理人员地位的实际控制人；以实际控制人所处层次为标准类,实际控制人又可分为中间实际控制人和终极实际控制人。以上分类对于实际控制人义务和责任体系的构建具有基础性意义。
第三章实际控制人的一般义务。本章首先论证了实际控制人为信义义务人是传统信义义务人范围扩张的结果；接着,根据实际控制人的在实施控制行为时的法律地位提出了实际控制人承担信义义务的动态适用性规则；最后,对实际控制人信义义务的内容进行了深入探讨。本文认为,在我国公司法上,传统信义义务人的范围包括公司的董事、高级管理人员和监事,将股东特别是控股股东和实际控制人纳入义务人范畴是信义义务人范围在新的经济形势下扩张的结果。本文提出了实际控制人承担信义义务的基本规则,即实际控制人承担信义义务的内容应当根据其在公司中所处的法律地位动态地进行调整。换言之,如果实际控制人处于消极实际控制人的地位,则主要应当承担信息披露义务和尊重公司独立性义务；如果处于积极实际控制人的地位,那么还要继续考查其具体处于控股股东的地位还是董事、高级管理人员的地位,在承担消极实际控制人义务的基础上,同时承担控股股东的注意义务和忠实义务,或者董事、高级管理人员的注意义务和忠实义务。对于实际控制人信义义务的内容,本文认为,应当包括信息披露义务、尊重公司独立性的义务、注意义务和忠实义务。
第四章实际控制人在控制权交易中的义务。本章主要研究实际控制人信义义务在公司控制权交易中的具体化、特殊化问题。本章首先梳理了我国上市公司控制权交易的历史发展,接着对实际控制人在当前热门的控制权交易模式和方式中的义务进行了研究。除了传统的控股权收购之外,当前比较热门的控制权交易模式为整体上市、分拆上市和定向增发等,这三种控制权交易模式虽然不一定导致控制权的转移,但是一定会对公司股权结构产生重大影响,为此,本章着重研究了实际控制人在整体上市中的义务、在分拆上市中的义务以及在定向增发中的义务。在整体上市中,实际控制人有义务加强信息披露,防止信息不对称对投资者造成的危害；有义务为保证上市公司的质量,不得将劣质资产注入公司；有义务在资产的评估、定价等方面做到客观、公正、公平和公开；有义务保护异议中小股东的利益；有义务按时办理资产移交手续,在资产移交之前保证资产的安全性和完整性。在分拆上市中,实际控制人有义务不得进行利益输送等内幕交易和市场炒作,使上市子公司成为圈钱的工具；不得进行掏空被分拆公司的行为,保持其正常的盈利能力和经营业绩；不得侵害其他股东分拆上市的表决权,保障异议股东的股份回购请求权。在定向增发中,实际控制人有义务不得包装劣质资产注入上市公司；不得对注入资产进行价值高估；不得操纵或者变相操纵股份。
第五章实际控制人的责任。本章首先对实际控制人违信责任的构成要件进行了探讨,接着研究了实际控制人违信责任的形式,最后从股东诉讼、实际控制人的司法认定、违反信义义务的审查标准和公司人格否认制度的适用等方面对实际控制人违信责任的追究进行了研究。实际控制人违信责任的构成要件包括：违法行为、主观过错、损害后果和因果关系。我国公司法上的违信责任只有损害赔偿和公司归入权的行使,应当尽快增加法院禁令以停止侵害的责任形式。对实际控制人违信责任的追究,股东向法院提起股东派生诉讼,法院应当予以受理。对实际控制人的认定,应当先对控制关系进行审查,以辨明实际控制人是基于投资关系、协议关系还是其他何种法律关系取得公司控制权,同时,应当审查实际控制人是中间控制人还是终极控制人；之后,法院还应当对实际控制人的控制行为进行审查,以确定实际控制人是消极的实际控制人还是积极的实际控制人,并进一步明晰是基于控股股东地位的积极实际控制人还是基于董事、高级管理人员的实际控制人。对于违反信息披露义务的审查,法院应当审查实际控制人的自身基本情况是否进行披露,是否建立相关信息披露内部制度,是否对重大信息及时进行了披露。对于违反尊重公司独立性义务的审查,法院应当审查实际控制人是否影响公司资产的完整性,是否保证公司人员、机构、财务和业务的独立。对于违反忠实义务的审查,我国需要借鉴美国的做法,建立利益冲突交易公平审查的实质审查标准。对于违反注意义务的审查,因我国公司法缺少注意义务的详细规定,所以应当尽快建立完善的注意义务评价标准,学习和借鉴美国的商业判断规则。对于公司人格否认制度是否能够对实际控制人适用,本文认为,如果实际控制人滥用公司人格和股东有限责任,严重损害债权人利益,法院可以判令实际控制人和所涉及的关联公司包括母子公司与兄弟公司等一概对公司的债务承担连带责任,对债权人直接进行清偿。
本文的主要创新之处：
构建了实际控制人的义务和责任体系,具体而言：
一、对实际控制人的内涵进行了重新界定。
从公司民事行为理论的角度,本文将公司控制界定为：指实际控制人、控股股东、董事和高级管理人员等以其手中的权力能够实际支配公司行为的状态,以及实际对公司行为进行的支配和影响。在此基础上,本文将实际控制人界定为：通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的除控股股东以外的人。
二、厘清了实际控制人控制的性质。
正常的公司控制体系必须通过股东权、经营管理权的正常行使,并通过公司的机力机构、遵循公司程式进行；对比公司常态的控制体系,实际控制人对公司实施过度控制其实质是公司常态控制的异化。
三、对实际控制人的类型进行了创新性分类。
根据实际控制人的控制行为方式,将实际控制人划分为处于控股股东地位的实际控制人、处于董事地位的实际控制人和处于高级管理人员地位的实际控制人,为司法上认定实际控制人的行为性质及准用控股股东、董事和高级管理人员的义务规范提供了理论支撑。
四、构建了实际控制人的义务体系,提出了实际控制人义务承担的动态适用规则。
实际控制人承担信义义务是传统义务人范围在新形势下扩张的结果,实际控制人应当承担信息披露义务、尊重公司独立性义务、注意义务和忠实义务。而构建实际控制人义务体系的关键在于,公司法应当建立实际控制人义务承担的动态适用规则,根据实际控制人的行为性质准用控股股东、董事和高级管理人员的义务规范。
五、构建了实际控制人的责任体系。
提出司法上实际控制人的认定标准,探索了实际控制人的责任追究路径。实际控制人违信责任的形式除了损害赔偿和公司行使归入权之外,还应该增加法院禁令以停止侵害。对于股东提起派生诉讼追究实际控制人的违信责任案件,法院应当受理；法院对实际控制人的认定,应当从其基础法律关系、行为方式和所处的控制层进行综合判定。对于利益冲突交易,公司法应当增加公平交易标准,同时,鉴于公司法对注意义务详细规范的缺失,应当尽快完善注意义务评价标准规范。另外,为了保护债权人利益,法院应当建立对实际控制人适用公司人格否认的路径。
六、拟定了我国《公司法》修改的建议条文。
将我国《公司法》第二百一十七条第(三)项修改为：“实际控制人,是指通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的除控股股东以外的人。”
将我国《公司法》第一百四十八条修改为：“董事、监事、高级管理人员以及任何处于该位置的人应当遵守法律、行政法规和公司章程,对公司负有忠实义务和勤勉义务。董事、监事、高级管理人员以及任何处于该位置的人不得利用职权收受贿赂或者其他非法收入,不得侵占公司的财产。”
将我国《公司法》第一百四十九条修改为：“董事、高级管理人员以及任何处于该位置的人不得有下列行为……”。(此处省略的内容与《公司法》原文相同)
将我国《公司法》第一百五十条修改为：“董事、监事、高级管理人员以及任何处于该位置的人执行公司职务时违反法律、行政法规或者公司章程的规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。”
将我国《公司法》第一百五十三条修改为：“董事、高级管理人员以及任何处于该位置的人违反法律、行政法规或者公司章程的规定,损害股东利益的,股东可以向人民法院提起诉讼。”
Actual controllers are important "malicious role" in capital market. Every move that they make constantly involved the nerve of large investors. They are not controlling shareholders, but they are the actual owner of corporate control. Though not sample stage, but they are the driving force hiding behind shareholders to manipulate the company's fate, and put forward new topic to the legal issues research of corporate governance. The relationship between actual controller and numerous stakeholders has transcended traditional single company's internal principal-agent relationship. The behavior of actual controller exerted great influence on the interests of stakeholders, such as company, shareholders, creditors, broad investors and so on. It often appears the phenomenon that the actual controller damaged the stakeholders, such as the company, shareholders, creditors, broad investors and so on. However, the legal norms of China's company law are very rough on the actual controller, and urgently need to strengthen the research if the legal system on the actual controller, which to provide the reference to the improvement and perfection of our legal system on the actual controller.
In addition to preface and conclusion, this paper is divided into five parts.
Chapter 1:The definition of actual controller and control. This chapter defined the control of company, analyzed and explained the control of company from the angle of economics and law. On the basis of the analysis of the current legislation and legal theory viewpoint, this paper sorts out the basic connotation of corporate control. This paper argues that the behavior of corporate domination is the key of the definition of company's control. The so-called corporate control shall refer to the status that the actual controller, the controlling shareholders, directors and executives can actually control company's behavior by their owned power, and the actual control and impact of company's behavior. This article explained the control from several classical economics theories, which think that the control not only is the core function element of organization authority or administrative coordination mechanism in Coase's eyes, but also the adopted measures and system design for solving agency problems in agency theory, in addition is the key of the corporate ownership allocation in the theory of enterprise ownership arrangement. From law theoretically, the generation of company's control is based on the corporate personality, shareholders' rights, interests conflicts and corporate governance. The essence of company's control is the decision-making power and the right of discourse on corporate behaviors, and the most efficiency way is to allocate these to shareholders. Then, this paper defined the connotation of actual controller, and made a comparative study of company's normal control and actual controller's excessive control. After discussion of the definition, the actual controller that this paper defined is the person who can actually control the company through investment relations, agreements or any other arrangement, in addition to the controlling shareholder. After the comparative study of actual controller's excessive control and company's normal control, this paper argues that the excessive control of actual controller essentially is the destruction of the normal control system and the infringement of company's independence, and actually is the alienation of the normal control.
Chapter 2:Motivation of actual controller and typological research. This chapter firstly analyzed the motivation of actual controller, applying transaction cost theory and private gains control theory. Then it made a typological research on actual controller with three different standards of basic legal relationship, controlling behavior and controlling level. From the theory of transaction costs, actual controller formed the pyramid controlling relations layer upon layer through company groups, network, and strategic alliance and so on. The basic motive is the expansion of corporate peculiar advantage in company control network through the form of internalization, to reduce transaction costs, and get higher control gains than a single company control. Judging from private gains control theory, the actual controller's motive lies in the pursuit and grab of the excess private gains of control. This paper argues that typification of actual controller is the foundation in legislation and judicial practice. Actual controller can be divided into actual controller of investment relationship, actual controller of agreement relationship and actual controller of other relations with the basic legal relations as standard. According to the way of actual controller's behavior, actual controller can be divided into the actual controller in the controlling shareholder status, the actual controller in the director status and the actual controller in executive status. From the classification of actual controller's level placed, actual controller can be divided into middle actual control and ultimate actual controller.
Chapter 3:The general obligations of the actual controller. This chapter firstly argued that the actual controller being fiduciary obligor is result from traditional fiduciary obligor's range expansion, and then put forward the dynamic applicability rules about actual controller's fiduciary obligations, according to the actual controller's legal status in the implementation of control behavior, finally thoroughly discussed the contents of actual controller's fiduciary obligation. This paper argued that the range of traditional fiduciary obligator include directors, executives and supervisors in our company law. This paper puts forward the basic rules of actual controller's fiduciary obligations, namely the content of actual controller's fiduciary obligation should be dynamically adjusted according to their legal status in the company. If the actual controller in the position of negative actual controller, he shall be mainly liable for information disclosure obligation and respect the obligation of the independence. If the actual controller in the position of active actual controller, according to the status of controlling shareholder or director or executive, he also shall be liable for the controlling shareholder's duty of care and faithful obligations or director's and executive's duty of care and faithful obligations based on the negative actual controller's obligations. This paper argued that the actual controller should also undertake the obligation of information disclosure, the obligation of respecting company's independence, duty of care and duty of loyalty.
Chapter 4:The obligations of actual controller in the control trading. This chapter firstly analyzed historical development of company's control trading in our country, and then studied the actual controller's obligations in the current popular pattern and way of control trading.In addition to the traditional controlling stake acquisitions, the current popular models of control trading are whole appears on the market, spin-off listed and directional seasoned, etc, though these three kinds of control trading model does not necessarily result in the transfer of control, but must be able to significantly impact the ownership structure, therefore, this chapter focused on actual controller's obligations in whole appears on the market, the obligations in spin-off listed and the obligations in directional seasoned. In the whole appears on the market, the actual controller have the obligation to strengthen information disclosure, to prevent harm to investors caused by information asymmetry; have the obligation to ensure the quality of listed companies, inferior assets will not be injected into the company; have the obligation to be objectivity and justice, fair and open in assets evaluation, pricing, etc; have the obligation to protect the interests of small and medium shareholders and objection shareholders; have an obligation to deal with formalities of assets delivering on time and guarantee the safety and integrity of assets before assets delivering.In the spin-off listed, the actual controller accountability shall not engage in interest, and shall not make listed subsidiary transport money tool; be circle not too high valuations, may manufacture asset bubble; to protect the benefit of the parent company and other stakeholders. In actual control of directional growth, the actual controller have obligations that shall not packing inferior asset injecting into a listed company, not to overvalued the value of injected asset, impairing interests of listed company; not to manipulate shares or manipulate shares in disguised form.
Chapter 5:The responsibility of actual controller. This chapter firstly discussed the constitutive requirements of actual controller's violations fiduciary responsibility, then studied the form of actual controller's violations fiduciary responsibility, finally studied the investigation of actual controller's shareholder's action, actual controller's judicial cognizance, the censorship standards of violation of faith obligation and the application of disregarding of corporation personality. The constituents of actual controller's violations fiduciary responsibility include:illegal behavior, subjective fault, injury consequence and causality. In our company law, there are only damage compensation and disgorgement exercised by corporation on default fiduciary responsibility, and the company law should increased court ban as the liability form as soon as possible to stop the infringement. The court should accept the case that shareholders submit the derivative action to the court for inquisition the actual controller's violations fiduciary responsibility. The determination of the actual controller should firstly examine the controlling relationship to review that actual controller's control of company is based on investment relations or agreement relations or any other legal relationship. In the meantime, it should review that the actual controller is middle controller or ultimate controller; After that, the court should also to examine actual controller's control behaviour and determine the actual controller is negative actual controller, or positive actual controller, and further define that positive actual controller is based on the status of controlling shareholder or based on the status of director and executive. In the examination of violation of information disclosure obligations, the court shall examine the actual controller whether disclose their basic situation, whether to establish internal system of relevant information disclosure, whether to disclosed significant information promptly. In the examination of violation of the obligation to respect the company independent, the court shall examine whether the actual controller influence the equity structure of company's assets, whether to ensure the independence of the corporate personnel, institution, financial and business. The examination of violations of faithful obligations need draw lessons from the practice of American law; establish the substantial fair examination standard of interest conflicts trade. Because of lacking the detailed regulations of duty of care, our company law should establish the evaluation criteria of the duty of care as soon as possible, and the American business judgment rules worth to learn. Whether the system of company personality disregard is applicable to actual controlling, this paper argues that the actual controller misusing company personality and shareholder's limited liability, seriously impair interests of creditors, the court can ordered the actual controller and associated companies involved including parent companies, subsidiary companies and brother companies are jointly liable to the company's debts, and directly to pay the creditors.
The innovations of this paper are:
First, from the angle of behavior, this paper defined the control as the behavior, which has already started when company is established, and the subject of right can actually control the company through investment relations, agreements or any other arrangement, in addition to the controlling shareholder.
Second, comparing the normal control system of corporation, the actual controller's excessive control ruled on company is the alienation of company's control. It should strengthen the regulation of law.
Third, according to the way of actual controller's behavior, this paper divided the actual controller into three kinds:the actual controller in the controlling shareholder status, the actual controller in the director status and the actual controller in executive status, established theoretical support for judicial recognition of actual controller's behaviour properties and application to the compulsory norms of controlling shareholder, director and executive.
Fourth, actual controller's fiduciary obligations are resulted from traditional fiduciary obligor's range expansion. The actual controller should undertake the obligation of information disclosure, the obligation of respecting company's independence, duty of care and duty of loyalty. The key point is that the company law should establish the dynamic applicability rules about actual controller's fiduciary obligations, and apply to the compulsory norms of controlling shareholder, director and executive based on the properties of actual controller's behaviour.
Fifth, in addition to damages and disgorgement exercised by corporation, the form of actual controller's violations fiduciary responsibility should add the court injunction. The court should accept the case that shareholders submit the derivative action to the court for inquisition the actual controller's violations fiduciary responsibility. To the conflicts of interest transaction, company law should add the standard of fair trade, and perfect the compulsory norms of duty to care.
Sixth, drafting the proposed provisions of "Company Law".
Modifying the two hundred and seventeenth clause (c) of "Company Law" to:"the actual controller who is through investment relations, agreements or other arrangements to govern corporate behaviour except the actual controlling shareholder."
Modifying the one hundred and forty eighth clause of "Company Law" to:"Directors, Supervisors and Senior Management as well as any person in that position would abided by laws, administrative regulations and articles of association of the company bear the duty of loyalty and diligence obligations. Directors, supervisors and senior management personnel and any other person in that position cannot accept bribes, other illegal income and occupation of the company's property. "
Modifying the one hundred and forty ninth clause of "Company Law" to:"Directors, Senior Management and any person in that position cannot do any of the following acts..." (Text omitted the clause of "Company Law" the same as the original texts)
Modifying the one hundred and fifty clause of "Company Law" to:"Directors, Supervisors and Senior Management as well as any person in the position of executive company violates laws, administrative regulations or the articles of association, cause losses to the company, be liable for damages. "
Modifying the one hundred and fifty three clause of "Company Law" to:"Directors, Senior Management and any person in the same position who violates the laws, administrative regulations or the articles of association, damage the interests of shareholders, the shareholders have the right to sue through People's Court. "
本文除序言和结论之外,分五部分展开：
第一章实际控制人和控制的界定。本章首先对公司控制进行了界定,并从经济学、法学的视角对公司控制进行了分析和解释。在对现行立法和法学理论进行分析的基础上,梳理出公司控制的基本内涵,本文认为,支配公司行为为公司控制定义的关键,所谓公司控制,应当是指实际控制人、控股股东、董事和高级管理人员等以其手中的权力能够实际支配公司行为的状态,以及实际对公司行为进行的支配和影响。本章运用经济学的几种经典理论对控制进行了解释,认为控制不但是科斯眼里的组织权威或者行政协调机制的核心作用要素,而且是代理理论上为解决代理问题所采取的一切措施和制度设计,另外也是企业所有权安排理论中的企业所有权配置的关键。从法学理论上讲,公司控制权的产生以公司人格、股东权利、利益冲突和公司治理为基础；公司控制权的本质即对公司行为的决定权和话语权,最为效率的方式是将其配置给股东。本章接着厘定了实际控制人的定义,并对公司常态控制体系和实际控制人过度控制之间的关系进行了探讨。关于实际控制人,本文认为现行公司法的定义并不准确,现有学术的研究也没有给出一个更好的答案。经过探讨之后,本文所界定的实际控制人是指,通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的除控股股东以外的人。在对实际控制人的过度控制与公司的常态控制进行了比较分析之后,本文得出实际控制人的过度控制,实质上即为对公司正常控制体系的破坏,侵害了公司的独立性,危害性极大,实为公司常态控制的异化。
第二章实际控制人的动机和类型化研究。本章首先运用交易费用理论和控制权私人收益理论分析了实际控制人的动机；接着以基础法律关系、控制行为方式和控制层次三个不同的标准对实际控制人进行了类型化研究。从交易费用理论上讲,实际控制人通过公司集团化、网络化、战略联盟等方式形成金字塔型的层层控制关系,其基本动机在于将企业的特有优势通过内部化的形式在公司控制网络之内进行扩张,以节约交易成本,获取比单个公司控制更高的控制收益。从控制权私人收益理论上看,实际控制人的动机在于,对超额控制权私人收益的追求和攫取。此外,关于实际控制人的类型化,本文认为此即立法和司法实践的基础。以基础法律关系为标准,实际控制人可分为投资关系实际控制人、协议关系实际控制人和其他关系实际控制人；以控制行为方式为标准,实际控制人可分为处于控股股东地位的实际控制人、处于董事地位的实际控制人和处于高级管理人员地位的实际控制人；以实际控制人所处层次为标准类,实际控制人又可分为中间实际控制人和终极实际控制人。以上分类对于实际控制人义务和责任体系的构建具有基础性意义。
第三章实际控制人的一般义务。本章首先论证了实际控制人为信义义务人是传统信义义务人范围扩张的结果；接着,根据实际控制人的在实施控制行为时的法律地位提出了实际控制人承担信义义务的动态适用性规则；最后,对实际控制人信义义务的内容进行了深入探讨。本文认为,在我国公司法上,传统信义义务人的范围包括公司的董事、高级管理人员和监事,将股东特别是控股股东和实际控制人纳入义务人范畴是信义义务人范围在新的经济形势下扩张的结果。本文提出了实际控制人承担信义义务的基本规则,即实际控制人承担信义义务的内容应当根据其在公司中所处的法律地位动态地进行调整。换言之,如果实际控制人处于消极实际控制人的地位,则主要应当承担信息披露义务和尊重公司独立性义务；如果处于积极实际控制人的地位,那么还要继续考查其具体处于控股股东的地位还是董事、高级管理人员的地位,在承担消极实际控制人义务的基础上,同时承担控股股东的注意义务和忠实义务,或者董事、高级管理人员的注意义务和忠实义务。对于实际控制人信义义务的内容,本文认为,应当包括信息披露义务、尊重公司独立性的义务、注意义务和忠实义务。
第四章实际控制人在控制权交易中的义务。本章主要研究实际控制人信义义务在公司控制权交易中的具体化、特殊化问题。本章首先梳理了我国上市公司控制权交易的历史发展,接着对实际控制人在当前热门的控制权交易模式和方式中的义务进行了研究。除了传统的控股权收购之外,当前比较热门的控制权交易模式为整体上市、分拆上市和定向增发等,这三种控制权交易模式虽然不一定导致控制权的转移,但是一定会对公司股权结构产生重大影响,为此,本章着重研究了实际控制人在整体上市中的义务、在分拆上市中的义务以及在定向增发中的义务。在整体上市中,实际控制人有义务加强信息披露,防止信息不对称对投资者造成的危害；有义务为保证上市公司的质量,不得将劣质资产注入公司；有义务在资产的评估、定价等方面做到客观、公正、公平和公开；有义务保护异议中小股东的利益；有义务按时办理资产移交手续,在资产移交之前保证资产的安全性和完整性。在分拆上市中,实际控制人有义务不得进行利益输送等内幕交易和市场炒作,使上市子公司成为圈钱的工具；不得进行掏空被分拆公司的行为,保持其正常的盈利能力和经营业绩；不得侵害其他股东分拆上市的表决权,保障异议股东的股份回购请求权。在定向增发中,实际控制人有义务不得包装劣质资产注入上市公司；不得对注入资产进行价值高估；不得操纵或者变相操纵股份。
第五章实际控制人的责任。本章首先对实际控制人违信责任的构成要件进行了探讨,接着研究了实际控制人违信责任的形式,最后从股东诉讼、实际控制人的司法认定、违反信义义务的审查标准和公司人格否认制度的适用等方面对实际控制人违信责任的追究进行了研究。实际控制人违信责任的构成要件包括：违法行为、主观过错、损害后果和因果关系。我国公司法上的违信责任只有损害赔偿和公司归入权的行使,应当尽快增加法院禁令以停止侵害的责任形式。对实际控制人违信责任的追究,股东向法院提起股东派生诉讼,法院应当予以受理。对实际控制人的认定,应当先对控制关系进行审查,以辨明实际控制人是基于投资关系、协议关系还是其他何种法律关系取得公司控制权,同时,应当审查实际控制人是中间控制人还是终极控制人；之后,法院还应当对实际控制人的控制行为进行审查,以确定实际控制人是消极的实际控制人还是积极的实际控制人,并进一步明晰是基于控股股东地位的积极实际控制人还是基于董事、高级管理人员的实际控制人。对于违反信息披露义务的审查,法院应当审查实际控制人的自身基本情况是否进行披露,是否建立相关信息披露内部制度,是否对重大信息及时进行了披露。对于违反尊重公司独立性义务的审查,法院应当审查实际控制人是否影响公司资产的完整性,是否保证公司人员、机构、财务和业务的独立。对于违反忠实义务的审查,我国需要借鉴美国的做法,建立利益冲突交易公平审查的实质审查标准。对于违反注意义务的审查,因我国公司法缺少注意义务的详细规定,所以应当尽快建立完善的注意义务评价标准,学习和借鉴美国的商业判断规则。对于公司人格否认制度是否能够对实际控制人适用,本文认为,如果实际控制人滥用公司人格和股东有限责任,严重损害债权人利益,法院可以判令实际控制人和所涉及的关联公司包括母子公司与兄弟公司等一概对公司的债务承担连带责任,对债权人直接进行清偿。
本文的主要创新之处：
构建了实际控制人的义务和责任体系,具体而言：
一、对实际控制人的内涵进行了重新界定。
从公司民事行为理论的角度,本文将公司控制界定为：指实际控制人、控股股东、董事和高级管理人员等以其手中的权力能够实际支配公司行为的状态,以及实际对公司行为进行的支配和影响。在此基础上,本文将实际控制人界定为：通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的除控股股东以外的人。
二、厘清了实际控制人控制的性质。
正常的公司控制体系必须通过股东权、经营管理权的正常行使,并通过公司的机力机构、遵循公司程式进行；对比公司常态的控制体系,实际控制人对公司实施过度控制其实质是公司常态控制的异化。
三、对实际控制人的类型进行了创新性分类。
根据实际控制人的控制行为方式,将实际控制人划分为处于控股股东地位的实际控制人、处于董事地位的实际控制人和处于高级管理人员地位的实际控制人,为司法上认定实际控制人的行为性质及准用控股股东、董事和高级管理人员的义务规范提供了理论支撑。
四、构建了实际控制人的义务体系,提出了实际控制人义务承担的动态适用规则。
实际控制人承担信义义务是传统义务人范围在新形势下扩张的结果,实际控制人应当承担信息披露义务、尊重公司独立性义务、注意义务和忠实义务。而构建实际控制人义务体系的关键在于,公司法应当建立实际控制人义务承担的动态适用规则,根据实际控制人的行为性质准用控股股东、董事和高级管理人员的义务规范。
五、构建了实际控制人的责任体系。
提出司法上实际控制人的认定标准,探索了实际控制人的责任追究路径。实际控制人违信责任的形式除了损害赔偿和公司行使归入权之外,还应该增加法院禁令以停止侵害。对于股东提起派生诉讼追究实际控制人的违信责任案件,法院应当受理；法院对实际控制人的认定,应当从其基础法律关系、行为方式和所处的控制层进行综合判定。对于利益冲突交易,公司法应当增加公平交易标准,同时,鉴于公司法对注意义务详细规范的缺失,应当尽快完善注意义务评价标准规范。另外,为了保护债权人利益,法院应当建立对实际控制人适用公司人格否认的路径。
六、拟定了我国《公司法》修改的建议条文。
将我国《公司法》第二百一十七条第(三)项修改为：“实际控制人,是指通过投资关系、协议或者其他安排,能够实际支配公司行为的除控股股东以外的人。”
将我国《公司法》第一百四十八条修改为：“董事、监事、高级管理人员以及任何处于该位置的人应当遵守法律、行政法规和公司章程,对公司负有忠实义务和勤勉义务。董事、监事、高级管理人员以及任何处于该位置的人不得利用职权收受贿赂或者其他非法收入,不得侵占公司的财产。”
将我国《公司法》第一百四十九条修改为：“董事、高级管理人员以及任何处于该位置的人不得有下列行为……”。(此处省略的内容与《公司法》原文相同)
将我国《公司法》第一百五十条修改为：“董事、监事、高级管理人员以及任何处于该位置的人执行公司职务时违反法律、行政法规或者公司章程的规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。”
将我国《公司法》第一百五十三条修改为：“董事、高级管理人员以及任何处于该位置的人违反法律、行政法规或者公司章程的规定,损害股东利益的,股东可以向人民法院提起诉讼。”
Actual controllers are important "malicious role" in capital market. Every move that they make constantly involved the nerve of large investors. They are not controlling shareholders, but they are the actual owner of corporate control. Though not sample stage, but they are the driving force hiding behind shareholders to manipulate the company's fate, and put forward new topic to the legal issues research of corporate governance. The relationship between actual controller and numerous stakeholders has transcended traditional single company's internal principal-agent relationship. The behavior of actual controller exerted great influence on the interests of stakeholders, such as company, shareholders, creditors, broad investors and so on. It often appears the phenomenon that the actual controller damaged the stakeholders, such as the company, shareholders, creditors, broad investors and so on. However, the legal norms of China's company law are very rough on the actual controller, and urgently need to strengthen the research if the legal system on the actual controller, which to provide the reference to the improvement and perfection of our legal system on the actual controller.
In addition to preface and conclusion, this paper is divided into five parts.
Chapter 1:The definition of actual controller and control. This chapter defined the control of company, analyzed and explained the control of company from the angle of economics and law. On the basis of the analysis of the current legislation and legal theory viewpoint, this paper sorts out the basic connotation of corporate control. This paper argues that the behavior of corporate domination is the key of the definition of company's control. The so-called corporate control shall refer to the status that the actual controller, the controlling shareholders, directors and executives can actually control company's behavior by their owned power, and the actual control and impact of company's behavior. This article explained the control from several classical economics theories, which think that the control not only is the core function element of organization authority or administrative coordination mechanism in Coase's eyes, but also the adopted measures and system design for solving agency problems in agency theory, in addition is the key of the corporate ownership allocation in the theory of enterprise ownership arrangement. From law theoretically, the generation of company's control is based on the corporate personality, shareholders' rights, interests conflicts and corporate governance. The essence of company's control is the decision-making power and the right of discourse on corporate behaviors, and the most efficiency way is to allocate these to shareholders. Then, this paper defined the connotation of actual controller, and made a comparative study of company's normal control and actual controller's excessive control. After discussion of the definition, the actual controller that this paper defined is the person who can actually control the company through investment relations, agreements or any other arrangement, in addition to the controlling shareholder. After the comparative study of actual controller's excessive control and company's normal control, this paper argues that the excessive control of actual controller essentially is the destruction of the normal control system and the infringement of company's independence, and actually is the alienation of the normal control.
Chapter 2:Motivation of actual controller and typological research. This chapter firstly analyzed the motivation of actual controller, applying transaction cost theory and private gains control theory. Then it made a typological research on actual controller with three different standards of basic legal relationship, controlling behavior and controlling level. From the theory of transaction costs, actual controller formed the pyramid controlling relations layer upon layer through company groups, network, and strategic alliance and so on. The basic motive is the expansion of corporate peculiar advantage in company control network through the form of internalization, to reduce transaction costs, and get higher control gains than a single company control. Judging from private gains control theory, the actual controller's motive lies in the pursuit and grab of the excess private gains of control. This paper argues that typification of actual controller is the foundation in legislation and judicial practice. Actual controller can be divided into actual controller of investment relationship, actual controller of agreement relationship and actual controller of other relations with the basic legal relations as standard. According to the way of actual controller's behavior, actual controller can be divided into the actual controller in the controlling shareholder status, the actual controller in the director status and the actual controller in executive status. From the classification of actual controller's level placed, actual controller can be divided into middle actual control and ultimate actual controller.
Chapter 3:The general obligations of the actual controller. This chapter firstly argued that the actual controller being fiduciary obligor is result from traditional fiduciary obligor's range expansion, and then put forward the dynamic applicability rules about actual controller's fiduciary obligations, according to the actual controller's legal status in the implementation of control behavior, finally thoroughly discussed the contents of actual controller's fiduciary obligation. This paper argued that the range of traditional fiduciary obligator include directors, executives and supervisors in our company law. This paper puts forward the basic rules of actual controller's fiduciary obligations, namely the content of actual controller's fiduciary obligation should be dynamically adjusted according to their legal status in the company. If the actual controller in the position of negative actual controller, he shall be mainly liable for information disclosure obligation and respect the obligation of the independence. If the actual controller in the position of active actual controller, according to the status of controlling shareholder or director or executive, he also shall be liable for the controlling shareholder's duty of care and faithful obligations or director's and executive's duty of care and faithful obligations based on the negative actual controller's obligations. This paper argued that the actual controller should also undertake the obligation of information disclosure, the obligation of respecting company's independence, duty of care and duty of loyalty.
Chapter 4:The obligations of actual controller in the control trading. This chapter firstly analyzed historical development of company's control trading in our country, and then studied the actual controller's obligations in the current popular pattern and way of control trading.In addition to the traditional controlling stake acquisitions, the current popular models of control trading are whole appears on the market, spin-off listed and directional seasoned, etc, though these three kinds of control trading model does not necessarily result in the transfer of control, but must be able to significantly impact the ownership structure, therefore, this chapter focused on actual controller's obligations in whole appears on the market, the obligations in spin-off listed and the obligations in directional seasoned. In the whole appears on the market, the actual controller have the obligation to strengthen information disclosure, to prevent harm to investors caused by information asymmetry; have the obligation to ensure the quality of listed companies, inferior assets will not be injected into the company; have the obligation to be objectivity and justice, fair and open in assets evaluation, pricing, etc; have the obligation to protect the interests of small and medium shareholders and objection shareholders; have an obligation to deal with formalities of assets delivering on time and guarantee the safety and integrity of assets before assets delivering.In the spin-off listed, the actual controller accountability shall not engage in interest, and shall not make listed subsidiary transport money tool; be circle not too high valuations, may manufacture asset bubble; to protect the benefit of the parent company and other stakeholders. In actual control of directional growth, the actual controller have obligations that shall not packing inferior asset injecting into a listed company, not to overvalued the value of injected asset, impairing interests of listed company; not to manipulate shares or manipulate shares in disguised form.
Chapter 5:The responsibility of actual controller. This chapter firstly discussed the constitutive requirements of actual controller's violations fiduciary responsibility, then studied the form of actual controller's violations fiduciary responsibility, finally studied the investigation of actual controller's shareholder's action, actual controller's judicial cognizance, the censorship standards of violation of faith obligation and the application of disregarding of corporation personality. The constituents of actual controller's violations fiduciary responsibility include:illegal behavior, subjective fault, injury consequence and causality. In our company law, there are only damage compensation and disgorgement exercised by corporation on default fiduciary responsibility, and the company law should increased court ban as the liability form as soon as possible to stop the infringement. The court should accept the case that shareholders submit the derivative action to the court for inquisition the actual controller's violations fiduciary responsibility. The determination of the actual controller should firstly examine the controlling relationship to review that actual controller's control of company is based on investment relations or agreement relations or any other legal relationship. In the meantime, it should review that the actual controller is middle controller or ultimate controller; After that, the court should also to examine actual controller's control behaviour and determine the actual controller is negative actual controller, or positive actual controller, and further define that positive actual controller is based on the status of controlling shareholder or based on the status of director and executive. In the examination of violation of information disclosure obligations, the court shall examine the actual controller whether disclose their basic situation, whether to establish internal system of relevant information disclosure, whether to disclosed significant information promptly. In the examination of violation of the obligation to respect the company independent, the court shall examine whether the actual controller influence the equity structure of company's assets, whether to ensure the independence of the corporate personnel, institution, financial and business. The examination of violations of faithful obligations need draw lessons from the practice of American law; establish the substantial fair examination standard of interest conflicts trade. Because of lacking the detailed regulations of duty of care, our company law should establish the evaluation criteria of the duty of care as soon as possible, and the American business judgment rules worth to learn. Whether the system of company personality disregard is applicable to actual controlling, this paper argues that the actual controller misusing company personality and shareholder's limited liability, seriously impair interests of creditors, the court can ordered the actual controller and associated companies involved including parent companies, subsidiary companies and brother companies are jointly liable to the company's debts, and directly to pay the creditors.
The innovations of this paper are:
First, from the angle of behavior, this paper defined the control as the behavior, which has already started when company is established, and the subject of right can actually control the company through investment relations, agreements or any other arrangement, in addition to the controlling shareholder.
Second, comparing the normal control system of corporation, the actual controller's excessive control ruled on company is the alienation of company's control. It should strengthen the regulation of law.
Third, according to the way of actual controller's behavior, this paper divided the actual controller into three kinds:the actual controller in the controlling shareholder status, the actual controller in the director status and the actual controller in executive status, established theoretical support for judicial recognition of actual controller's behaviour properties and application to the compulsory norms of controlling shareholder, director and executive.
Fourth, actual controller's fiduciary obligations are resulted from traditional fiduciary obligor's range expansion. The actual controller should undertake the obligation of information disclosure, the obligation of respecting company's independence, duty of care and duty of loyalty. The key point is that the company law should establish the dynamic applicability rules about actual controller's fiduciary obligations, and apply to the compulsory norms of controlling shareholder, director and executive based on the properties of actual controller's behaviour.
Fifth, in addition to damages and disgorgement exercised by corporation, the form of actual controller's violations fiduciary responsibility should add the court injunction. The court should accept the case that shareholders submit the derivative action to the court for inquisition the actual controller's violations fiduciary responsibility. To the conflicts of interest transaction, company law should add the standard of fair trade, and perfect the compulsory norms of duty to care.
Sixth, drafting the proposed provisions of "Company Law".
Modifying the two hundred and seventeenth clause (c) of "Company Law" to:"the actual controller who is through investment relations, agreements or other arrangements to govern corporate behaviour except the actual controlling shareholder."
Modifying the one hundred and forty eighth clause of "Company Law" to:"Directors, Supervisors and Senior Management as well as any person in that position would abided by laws, administrative regulations and articles of association of the company bear the duty of loyalty and diligence obligations. Directors, supervisors and senior management personnel and any other person in that position cannot accept bribes, other illegal income and occupation of the company's property. "
Modifying the one hundred and forty ninth clause of "Company Law" to:"Directors, Senior Management and any person in that position cannot do any of the following acts..." (Text omitted the clause of "Company Law" the same as the original texts)
Modifying the one hundred and fifty clause of "Company Law" to:"Directors, Supervisors and Senior Management as well as any person in the position of executive company violates laws, administrative regulations or the articles of association, cause losses to the company, be liable for damages. "
Modifying the one hundred and fifty three clause of "Company Law" to:"Directors, Senior Management and any person in the same position who violates the laws, administrative regulations or the articles of association, damage the interests of shareholders, the shareholders have the right to sue through People's Court. "
引文
7 Strine, Leo E., Hamermesh, Lawrence A., Balotti, R. Franklin Franklin and Gorris, Jeffrey M., Loyalty's Core Demand: The Defining Role of Good Faith in Corporation Law (February 26,2009). Georgetown Law Journal, Forthcoming; Widener Law School Legal Studies Research Paper No.09-13; Harvard Law and Economics Discussion Paper No.630. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=1349971
8 Ramsay, Ian, Corporate Governance and the Duties of Company Directors. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=924312
9 Smith, D. Gordon, The Critical Resource Theory of Fiduciary Duty. Vanderbilt Law Review, Vol.55, p.1399. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=339100 or doi:10.2139/ssrn.339100
10 DeMott, Deborah, Breach of Fiduciary Duty:On Justifiable Expectations of Loyalty and Their Consequences. Arizona Law Review, Vol.48,2006; Duke Law School Legal Studies Paper No.113. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=924776
11 Brown, J. Robert, Disloyalty Without Limits:'Independent' Directors and the Elimination of the Duty of Loyalty. Kentucky Law Journal, Vol.95, p.53,2006-2007; U Denver Legal Studies Research Paper No.07-10. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=959434
12[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔：《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社,2005年版。
13叶敏、周俊鹏：“公司实际控制人概念辨析”,《国家检察官学院学报》,2007年第6期。
14许剑宇：“公司实际控制人法律规制研究”,中国政法大学2009年硕士学位论文。
15叶敏、周俊鹏：“公司实际控制人的法律地位、义务与责任”,《广东行政学院学报》,2007年第6期。
16林堃：“上市公司实际人认定标准法律问题研究”,中国政法大学2007年硕士学位论文。
18参见《中华人民共和国公司法》第二百一十七条第二项。
19参见《中华人民共和国公司法》第二百一十七条第三项。
20参见：《上海证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条。
21参见：《深圳证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条。
22[美]默里·L.韦登鲍姆,马克·詹森："Transaction版导读”,阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,序言第9页。
23[美]阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,第79页。
24[美]阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,第79页。
25在立法上,如前所述,我国《公司法》上所界定的公司控制指能够实际支配公司行为。我国相关法律法规所界定的公司控制指有权决定一个企业的财务和经营政策,并能据以从该企业的经营活动中获取利益,并且列举五种类型。参见：《中华人民共和国公司法》第二百一十七条、《上市公司收购管理办法》(2008年修订)第四十八条、《上海证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条、《深圳证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条。而在伯利和米恩斯之后,理论界许多学者对公司控制和控制权进行了大量的研究,这些研究大大地丰富了公司控制和公司控制权的内涵。主要有阿尔钦和德姆塞茨(1972)、法玛和詹森(1983)、格罗斯曼和哈特(1986)、Milgorm & Roberts(1992)、哈特(1995)、伊斯特布鲁克和费希尔(1991)等等。
26[美]阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,第80页。
27 Lewis D.Solomon,Donald E.Schwartz,Elliott J.Weiss,Corporations Law and Policy Materials and Problems(fourth Edition),West Group,1998,1133.
28 Jean Tirole,Corporate governance,Econometrica,Vol.69,No.1 (January,2001),1-35,13.
29甘培忠：《公司控制权的正当行使》,北京：法律出版社2006年版,第35页。
30甘培忠：《公司控制权的正当行使》,北京：法律出版社2006年版,导言第1页。
31殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第5页。
32胡智强：“公司控制权的法律透视”,《安徽大学学报(哲学社会科学版)》,2009年第1期,第91页。
34 Coase, R. H., The Nature of the Firm (1937). Economica (new series), Vol.4, Issue 16, p.386-405 1937. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=1506378
35 Armen A. Alchian and Harold Demsetz "Production, Information Costs,and Economic Organization",The American Economic Review, Vol. 62, No. 5 (Dec.,1972), pp. 777-795
36 Michael C.Jensen and William H.Mechling(1976)
37王国顺等著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第56页。
38王国顺等著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第43页。
39 Kreps,D.,A Course in Microeconomic Theory. Princeton University Press (1990b,P.745).
40 Alchian & Demsetz,Production,lnformation Costs,and Economic Organization,62 Am.Econ.Rev.777(1972).
41王国顺著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第187页。
42王国顺著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第186页。
43张迎维著：《产权激励与公司治理》,北京：经济科学出版社,前言第1页。
44王国顺著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第190页。
45邓峰著：《普通公司法》,北京：中国人民大学出版社2009年版,第107页。
46[美]莱纳·克拉克曼(Reinier Kraakman),保罗·戴维斯(Paul Davies):《公司法剖析：比较与功能的视角》,刘俊海等译,北京：北京大学出版社2007年版,第39页。
48叶敏、周俊鹏：“公司实际控制人概念辨析”,《国家检察官学院学报》,2007年第6期,第125页。
49许剑宇：“公司实际控制人法律规制研究”,中国政法大学硕士学位论文,2009年,第14页。
50 Anabtawi, Iman, Some Skepticism about Increasing Shareholder Power (August 2005). UCLA School of Law, Law-Econ Research Paper No.05-16. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=783044
51参见《中华人民共和国公司法》第四条。
52 See REMBCA,Del.Code.
53 Velasco, Julian, Taking Shareholder Rights Seriously. UC Davis Law Review, Vol.41, p.605,2007; Notre Dame Legal Studies Paper No.06-03. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=886340.
54参见《中华人民共和国公司法》第四十七条。
55[英]乔纳森·查卡姆：《公司常青：英美法日德公司治理的比较》,郑江淮、李鹏飞等译,北京：中国人民大学出版社2006年版,第173页。
58薛求知：《当代跨国公司新理论》,上海：复旦大学出版社,2007年版,第78页。
59 Coase, R. H., The Nature of the Firm (1937). Economica (new series), Vol.4, Issue 16, p.386-405 1937. Available at SSRN:http://ssm.com/abstract=1506378
60 Williamson, Oliver E., Transaction Cost Economics:An Introduction (2007). Economics Discussion Paper No.2007-3. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=1691869
63 Grossman, S., and O. Hart. "One Share-One Vote and the Market for Corporate Control. "Journal of Financial Economics, 20(1988),175-202.
64 Bebchuk, L. A., and M. Kahan. "A Framework for Analyzing Legal Policy Towards Proxy Contests." California Law Review,78 (1990),1071-1135.
65 Johnson, S., La Porta, R., F. Lopez-de-Silanes, and A. Shleifer. "Tunneling." American Economic Review Papers & Proceedings (2000),22-27.
66黎来芳：《控制权对上市公司融资行为的影响研究》,北京：中国财政经济出版社2009年版,第29页。
67 Doidge, Craig, Karolyi, George Andrew, Stulz, Rene M., Lins, Karl V. and Miller, Darius P., Private Benefits of Control, Ownership, and the Cross-Listing Decision (April 2006). ECGI-Finance Working Paper No.77/2005; Dice Center Working Paper No.2005-2. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=668424 or doi:10.2139/ssrn.668424
68 Bebchuk, L.1994. Efficient and inefficient sales of corporate control. Quarterly Journal ofEconomics,109. 957-994.also,Bebchuk, L.1999. A rent-protection theory of corporate ownership and control. Working Paper 7203. National Bureau of Economic Research, Cambridge, MA.
69 Berle A A and Means G C.The modem corporation and private property New York:New York Press,1932.
73 Lewis D.Solomon,Donald E.Schwartz,Elliott J.Weiss,Corporations Law and Policy Materials and Problems(fourth Edition),West Group,1998,347.
74刘俊海：“新公司法框架下的公司承包经营问题研究”,《当代法学》,2008年第2期。
75同上。
76同上。
77同上。
78[美]马丁·黑尔维希：“公司金融与公司控制的经济学和政治学分析”,《公司治理：理论与经验研究》,泽维尔·维夫斯编,郑江淮等译,北京：中国人民大学出版社2006年版,第105-111页。
79赵万一：《公司治理的法律问题》,北京：法律出版社2004年版,第20页。
80参见：施天涛：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第331页。
87[加拿大]布莱恩R.柴芬斯：《公司法：理论、结构和运作》,林华伟等译,北京：法律出版社2001年版,第116页。
88 参见《中华人民共和国公司法》第二十一条：公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。
89 SEC v.Chenery Gorp.,318 U.S.80,85-86 (1943).
90公司法：理论、结构和运作第101页。
91 See RMBA
92参见《中华人民共和国公司法》第17条董事会对股东会负责,行使下列职权：(一)召集股东会会议,并向股东会报告工作；(二)执行股东会的决议；(三)决定公司的经营计划和投资方案；(四)制订公司的年度财务预算万案、决算方案；(五)制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案；(六)制订公司增加或者减少注册资本以及发行公司债券的方案；(七)制订公司合并、分立、解散或者变更公司形式的方案：(八)决定公司内部管理机构的设置；(九)决定聘任或者解聘公司经理及其报酬事项,并根据经理的提名决定聘任或者解聘公司副经理、财务负责人及其报酬事项；(十)制定公司的基本管理制度；(十一)公司章程规定的其他职权。
93代理理论
94利益相关者理论
95公司法的程式要求,由于法官不可能回到董事决策时的时点,也不可能收集到决策时的一切信息,因此,很难决断董事决策的合理性。这时候,是否遵守公司法的程式要求往往成为法官判定董事是否履行义务、是否承担责任的关键因素。
100最典型的情况是封闭公司在公司章程中规定股东会的一致同意条款,如果少数股东不同意,将使股东会决议无法达成,从而对大股东开出敲竹竿的要价。
101代理理论
102参见我国《公司法》第二十条：“公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程,依法行使股东权利,不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的,应当依法承担赔偿责任。公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任,逃避债务,严重损害公司债权人利益的,应当对公司债务承担连带责任。”我国《公司法》第二十一条：“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。
106 Jensen & Meckling,"Theory of the Firm:Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership Structure",3J.Fin.305(1976).
107[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔：《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社,2005年版。第102页。
111张维迎：《产权·激励与公司治理》,北京：经济科学出版社2005年版,第40-60页。
112李燕：《证券法学》,武汉：武汉大学出版社2009年版,第167页。
115赵旭东：《新公司法制度设计》,北京：法律出版社第160页。
116[英]丹尼斯·吉南著：《公司法》,朱羿锟等译,北京：法律出版社2005年版,第300页。
117 [英]丹尼斯·吉南著：《公司法》,朱羿锟等译,北京：法律出版社2005年版,第300页。
118如根据《中华人民共和国公司法》第一百一十三条规定,公司召开董事会会议,董事本人应当亲自出席会议,如果因故不能出席,可以书面委托其他董事代为出席,但是在委托书中应载明授权范围。而且董事应当对董事会的决议承担责任。如果董事会的决议违反法律、行政法规或者公司章程、股东大会决议,致使公司遭受了严重损失,参与决议的董事对公司负赔偿责任。
119美国法律研究院：《公司治理原则：分析与建议》(上卷),楼建波等译,北京：法律出版社2006年版,第154页。
120 See RMBCA §8.30.
121这些人已由董事会通过正式或者非正式的行为授予权限或者责任,以执行可适用的法律所允许代理执行的董事会的一项或者多项职能。See RMBCA §8.30.
122 See RMBCA §8.30.
123施天涛：《公司法学》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第403页。
124 See RMBCA §8.42.
125施天涛：《公司法学》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第401页。
126蔡元庆：《董事的经营责任研究》,北京：法律出版社2006年版,第8页。
127 See,Company Act 2006.§174.
128同上。第403页。
129 See Bodell v. General Gas & Elec. Corp.,15 Del. Ch.420,429-30,140 A.264,268 (1927).
130 See Aronson v. Lewis,473 A.2d 805,812 (Del.1984).
131 8 Mart.(n.s.) 68,78 (La.1829).在 Millaudon—案之后,其他引用这一商业判断规则的判例主要有：Godbold v. Branch Bank.11 Ala.191,199-201 (1847)(该案引用商业判断规则保护董事免于对善意错误行为承担个人责任。)Hodges v. New England Screw Co.,3 R.I.9,18 (1853)(该案裁定董事不负个人责任,因为他们是以善意方式以及符合公司最佳利益的方式行事。)
132 See 8 Mart. (n.s.) at 74-78.
133[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔： 《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社2005年版,第105页。
134 See, e.g., Joy v. North,692 F2d 880,886 (2d Cir.1982), cert, denied,460 U.S.1051 (1983). See Herzel & Katz, Smith v. Van Gorkom:The Business of Judging Business Judgment,41 BUS. LAW.1187,1189-90 (1986).
135 In Panter v. Marshall Field & Co.,646 F.2d 271,288 (7th Cir.), cert. denied,454 U.S.1092 (1981)在该案之中,因为失去机会出售他们的股份,股东起诉董事要求的损害赔偿额超过2亿美元。
136 R.Link Newcomb.TheLimitation of Directors' Liability:A Proposal for Legislative Reform,66 TEXAS L. REV.411,439 n.157,440 n.158 (1987).
137 See,RMBCA §8.30
138 See, e.g., Panter,646 F.2d at 293; Aronson v. Lewis,473 A.2d 805,812 (Del.1984).
139 See. Auerbach v. Bennett.47 N.Y.2d 619.630-31.393 N.E.2d 994.1000.419 N.Y.S.2d 920.926-27 (1979).
140 See, e.g., Weiss v. Temporary Inv. Fund,692 F2d 928.941 (3d Cir.1982):Auerbach.47 N.Y.2d at 630-31.393 N.E.2d at 1000,419 N.Y.S.2d at 926-27; Block & Prussin, The Business Judgment Rule and Shareholder Derivative Actions:Viva Zapata?,37 BUS. LAW.27,33 (1981); Manning, Reflections and Practical Tips on Life in the Boardroom After Van Gorkom, 41 BUS. LAW.1,4(1985).
141[英]保罗·戴维斯：《英国公司法精要》,樊云慧译,北京：法律出版社,2007年版,第164页。
142[英]丹尼斯·吉南：《公司法》,朱羿锟等译,北京：法律出版社2005年版,第257页。
143赵金龙：“英国法上影子董事制度评述”,《北方法学》,2010年第1期,第137页。
144冯果：“控制股东信义义务：一个悬而未决的理论课题”,2005年2月19日在日本同志社大学举行的“中国公司法律制度研讨会”上提交的论文。转引自：甘培忠：《公司控制权的正当行使》,北京：法律出版社2006年版,第173页。
145朱慈蕴、郑博恩：“论控制股东的义务”,《政治与法律》,2002年第2期,第13页。
146 Guth v. Loft, Inc.,5 A.2d 503,510 (Del.1939).
147 Hansmann, Henry and Kraakman, Reinier H., Agency Problems and Legal Strategies. The Anatomy of Corporate Law:A Comparative and Functional Approach, R. Kraakman, P. Davies, H. Hansmann, G. Hertig, K. Hopt, H. Kanda, and E. Rock, Oxford University Press, pp.21-31,2004. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=616003
148 Oliver E.Williamson.Corporate Governance.The Yale Law Journal,Vol.93,pp.1197-1230(1984).
149侯东德：《股东权的契约解释》,北京：中国检察出版社2009年版,第36页。
150甘劝仁、史树林：《公司治理法律制度研究》,北京：北京大学出版社2007年版,第146页。
151 See,RMBCA §8.60.
152在Rales v. Blasband—案中,法官认为如果董事从一项交易中接受不被股东平等享有的个人金钱利益,董事则被认为谋取了私利。而且董事私利也会存在于一项公司决策对董事产生物质上的不利影响,而不对公司和股东产生不利影响时。Rales v. Blasband,634 A.2d 927,936 (Del.1993).
153 See JESSE H. CHOPER ET. AL., Cases and Materials on Corporaions 74-179 (6th ed.2004); WILLIAM A. KLEIN ET. AL., Business Associaion:Cases and Materials on Agency, Partnerships and Corporations 328-412 (6th ed.2006); D. GORDON SMITH & CYNTHIA A. WILLIAMS, Business Oganizatioin:Cases, Problems, and Case Studies 396-524 (2004).
154 See All Ppinciples of Corporate Governance:Analysis and Recommendations Part IV (duty of care) and Part V (duty of loyalty); (1994); Model Business Corporaion Act Subchapter C (duty of care) and Subchapter F (duty of loyalty).
155甘劝仁、史树林：《公司治理法律制度研究》,北京：北京大学出版社2007年版,第146页。
156尽管高级管理人员一般是由董事会聘任的,但是由于董事会成员是由股东选任的,因此可以说,股东可以间接地决定高级管理人员的任免。
157 See,RMBCA§8.30,§8.42.
158参见《中华人民共和国公司法》第一百四十八条。
159参见《中华人民共和国公司法》第一百四十九条。
160 Klinick v. Lundgren,Supreme Court of Oregon,Banc,1985.298 Or.662,695 P.2d 906.
161[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔：《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社2005年版,第109页。
163吕爱兵：“特点、亮点、爆发点——2002年上市公司收购总结分析报告”,《中国并购评论》,2003年第1期。
164杨雪婷、于伟敏、王晓然：“盘点2005年中国企业海外并购：联想一波三折”,人民网,2005.12.27.http://it.people.com.cn/GB/42891/42893/3976529.html
167陈晓峰：《企业上市运作法律风险管理与防范策略》,北京：法律出版社2009年版,第180页。
168邓晓卓：“整体上市的方式比较”,《财经理论与实践》,2004年第3期。
169具体包括资产购买与公司合并两种方式。(参考蒋卫平：“我国企业集团对上市子公司业绩影响之研究”,复旦大学2007年博士论文)
170蒋卫平：“我国企业集团对上市子公司业绩影响之研究”,复旦大学2007年博士论文。 Liability,94(1936),转引自殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第2页。)该处用的相当数量并不是指股权总是能达到控股的情况,股权分散程度不同,很难界定是否能达到控股。该概念强调的是控制权,而非控股权。
178赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第73页。
179 Piercing the corporate veil/lifting the corporate veil可以简称为PCV/LCV原则。
180 Robert.W.Hamiton,Corporation(4th ed.), West Group, p.178,转引自施天涛：《公司法论》,北京：法律出版社2006年版,第32页。
181法院揭开公司面纱的“法律基础是很模糊的”。法院在审查公司是否有“独立的属于它自己的思维”、是否是一个被利用的“纯粹的工具”等问题时,所采用的测试方式通常对案件的审理是于事无补的。(参考[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社2005年版,第61页)
182 Victor Brudney and Robert C. Clark, A New Look at Corporate Opportunities, Harvard Law Review, Vol.94, 1981,997-1062.
183赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第86页。
184孟凡涛：“以招商系和鸿仪系为典型的中国国有及民营系族研究”,清华大学2004年硕士论文。
185对2002年1087家上市公司的最终控制人区分国有最终控制和民营最终控制两大类别,并统计所有权与控制权分离程度,国有最终控制样本两权分离系数均值为0.9458；而民营最终控制样本两权分离系数均值为0.6756(蔡宁：“上市公司最终控制人及其代理问题研究”,厦门大学2005年博士论文)。也有学者对2002年1088家上市公司最终控制人区分为国有和非国有最终控制,并作出统计,国有最终控制样本两权分离系数均值为2.24%；而非国有最终控制样本两权分离系数均值为10.61%。(赖建清：“我国上市公司的所有权和控制权对绩效的影响研究”,厦门大学2005年博士论文)以上统计可以看出,我国金字塔组织层级的增多并没有减弱终极控制者的控制力。
186赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第83页。
187陈晓峰：《企业上市运作法律风险管理与防范策略》,北京：法律出版社2009年版,第180页。
188母公司须保持子公司的控制权(在Vijh(2002)中提到在美国336个ECO样本中,母公司平均能占到71.9%的所有权),有时该控制权拫强,以致可以将该上市公司重新合并。(CBS在1999年进行分拆上市,两年后又重新合并。当母公司认为分拆的收益低于合并时,会重新合并母子公司。See Enrico Perotti. Silvia Rossetto.Unlocking Value:Equity Carve outs as Strategic Real Options.)
189整体上市并不完全是个法律上的概念,在国外资本市场中并没有与之完全相对应的术语,整体上市相关翻译没有统一的标准,(主要译为holistic listing或者overall listing,也有译为listing as a whole或者whole equity offering),该概念主要注重上市的结果,包含的手段是多样的。
190李园园：“上市公司分拆上市法律问题研究.证券市场导报”,《证券市场导报》2009年第3期。
191李黎：“我国上市公司分拆上市的分析与探讨”,《科技经济市场》,2007年第3期。
192季爱华：“上市公司分拆上市的深层次分析”,《经济研究参考》,2005年第88期。
193并股指的是一个公司将其在子公司中占有的股份分配给其中的一部分股东(并非全部股东),交换其在母公司中的股份：拆股指的是把母公司所拥有的全部子公司都分立出来,原来的母公司注销。
194“股权切离(ECO)技术上就是IPO,从经济学的角度来看就是将资产出售给公共股东而非单独的一个人,母公司在IPO后仍然保持控制权。”(Equity carve-outs and managerial discretion. Journal of Finance 53,163-186,转引自Hannes F.Wagner. The Equity carve-out decision. Bocconi University. Allen, J.W., McConnell,J.J.,1998..) "在ECO中,母公司通过IPO出售自己持有子公司的部分普通股,设立一个上市单位。”(Enrico Perotti. Silvia Rossetto.Unlocking Value:Equity Carve outs as Strategic Real Options.)
195 Schipper and Smith. A comparison of equity carveouts and seasoned equity offerings:share price effects and corporate restructuring. Journal of Financial Economic,1986,15(1/2):153-186.
196 Vijh. Long-term returns from equity carve outs. Journal of Financial Economics,1999, (51):273-308.
197 Powers. Deciphering the motives for equity carve-outs. Journal of Financial Research,2003.26(1):31-50.
198此处不包括海外分拆上市的情况,仅限于在国内资本市场讨论。
199在我国PE境内上市还缺乏环境,境内没有一家VC/PE实现IPO,2010年4月传鼎晖投资筹划上市,唯一一家创投股鲁信高新也是通过重组的方式借山东高新投的壳上市。
200如华联控股分拆波司登、新疆天业分拆天业节水、搜狐分拆畅游、中兴通讯分拆国民技术。
201 Schipper和Smith(1986)第一个研究分拆上市(ECO)的回报,对美国1965年到1983年76母公司分拆上市进行研究发现分拆上市后有1.8%的超常回报率。类似结果参考Allen and McConnell (1998), Vijh (2002)) and for Germany (Kaserer andAhlers (2000), Elsas and Loffler (2001)。
202在Nanda(1991)中该学者认为母公司认为某部分价值被低估时会运用ECO来代替发行自己的股票。
203 Allen and McConnell. Equity carve-outs and managerial discretion. Journal of Finance,1998,53(2):163-86.
204 Lang, Poulsen and Stulz. Asset sales, firm performance, and the agency costs of managerial discretion. Journal of Financial Economics,1995,37(1):3-37.
205崔世娟、孙利：“归核化研究文献综述”,《第三届(2008)中国管理学年会论文集》,2008年。
206 Alfred Mbekezeli Mthimkhulu. Diversification, refocusing and corporate performance:a case study of Delta Corporation Limited.20; Markides CC,1993, Corporate Refocusing, Business Strategy Review,4(1),1-15.
207 Comment and Jarrell. Corporate focus and stock returns. Journal of Financial Economics,1995.37:67-87.
208 Daley, Mehrotra and Sivakumar. Corporate focus and value creation:Evidence fromspinoffs. Journal of Financial Economics,1997,45(2):257-281.
209赵敏：“分拆上市经济动因的实证研究”,南京理工大学2004年硕士论文。
210王冉：“分拆上市的苦衷”,《商界(评论)》,2009年第10期。
211 Aron. Using the capital market as a monitor:Corporate spinoffs in an agency framework [J]. RAND Journal of Economics, 1991,22(4):505-518; Meyer, Milgrom and Roberts. Organizational prospects, influence costs, and ownership changes [J]. Journal of Economics and Management Strategy 1992,1:9-35.;Holmstromand Tirole. Market liquidity and performance monitoring [J]. Journal of Political Economy,1993,101(4):678-709转引自：郭海星、万迪昉：“分拆上市相关研究综述”,《证券市场导报》,2010年第2期。
212赵敏：“分拆上市经济动因的实证研究”,南京理工大学2004年硕士论文。
213转引自殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第232页；梅慎实：《现代公司机关权利构造论》,北京：中国政法大学出版社1996年版,第74-75页。
2141932年美国学者Adolf A.Berle与Gardiner C.Means在《现代公司与私人财产》中提出所有权与经营权分离的命题,“随着公司财富的所有权与控制权变得更加广为分散,对这些财富的所有权与控制权均已经变得越来越集中于同一个人之手。在公司制度下,对行业财富的控制可以而且正在被一最少的所有权利来完成……财富所有权没有相应的控制权,而财富的控制权没有相应的所有权,这似乎是公司演进的逻辑结果。”
215叶林：“公司治理机制的本土化——从企业所有与企业经营相分离理念展开的讨论”,载《商法论文选粹》,北京：中国法制出版社2004年版,第323页。也有学者认为董事会中心主义可能是学界的误解。“唯一的股东控制是英国公司法的核心特征。这是一个同美国和其他英联邦国家的公司法共同享有的特征。”(见Paul L.Davies.《英国公司法精要》,樊云慧译,北京：法律出版社2007年版,第299页)
216殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第7页。
217 Aghion and Tirole. Formal and real authority in organizations [J]. Journal of Political Economy,1997,105(1)：1-29.转引自：郭海星、万迪昉：“分拆上市相关研究综述”,《证券市场导报》,2010年第2期。
218赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第86页。
219赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第93页。
220我国第一家以自然人身份直接控制的上市公司是天通股份(600330),潘广通与潘建清分别持股11.03%与10.45%,分别是第一、二大股东,是该公司的实际控制人。
221我国民营上市公司终极所有者拥有的控制权平均为32.15%,现金流所有权为18.93%,所有权与控制权的分离系数为58.88%,低于东亚0.746的平均水平,说明在东亚地区中国民营上市公司所有权与控制权分离情况最严重。(参考：张华、张俊喜、宋敏：“所有权和控制权分离对企业价值的影响——我国民营上市企业的实证研究”,《经济学》2004年第13期；赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第86页)
222殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第87页。
223汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第9页。
224孟凡涛：“以招商系和鸿仪系为典型的中国国有及民营系族研究”,清华大学2004年硕士论文。
225对2002年1087家上市公司的最终控制人区分国有最终控制和民营最终控制两大类别,并统计所有权与控制权分离程度,国有最终控制样本两权分离系数均值为0.9458；而民营最终控制样本两权分离系数均值为0.6756。(蔡宁：“上市公司最终控制人及其代理问题研究：,厦门大学2005年博士论文)也有学者对2002年1088家上市公司最终控制人区分为国有和非国有最终控制,并作出统计,国有最终控制样本两权分离系数均值为2.24%；而非国有最终控制样本两权分离系数均值为10.61%。(赖建清：“我国上市公司的所有权和控制权对绩效的影响研究”厦门大学2005年博士论文)
226汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第11页。
227吕贤如：“上市公司恶性违规不断,加强公司治理任务紧迫.”,载《光明日报》2001年9月21日(B)第1版。
228 LLSV的研究表明,虽然“掏空”即使在一些成熟的市场上也有存在,但大量危害性较大的案例仍然主要发生在欠发达市场。总体而言,普通法系国家比大陆法系国家具有较好的法律防范机制。See Rafael La Porta, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer and Robert Vishny, "Tunneling", American Economic Review, Vol.90,No.2(May,2000)(转引自：汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第196页)
229宋养琰：“国企改革30年”,人民网,2008年9月9日,http://theory.people.com.cn/GB/40537/7876878.html。
230张爱军：“从分拆上市到整体上市——中国资本市场的制度创新”,首都经济贸易大学2007年硕士学位论文。
231汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第196页。
232 Schipper and Smith. A comparison of equity carveouts and seasoned equity offerings:share price effects and corporate restructuring. Journal of Financial Economics,1986,15(1/2):153-186.
233截止到2010年4月7日,A股整体市盈率为30.73倍而创业板同期市盈率达到了96.66倍。以2010年5月7日收盘价为例,中兴通讯静态市盈率为24.3倍,而国民技术达到了113.2倍,即使排除不同成长性导致的估值修正,仍可以说明主板与创业板之间的估值差距很大。
234王翀：“分拆上市或引发中国PE狂潮”,中银国际证券研究报告,2010年4月,http://www.kancj.com/view-102532-1.html。
235我国规定不超过10名。
236学界对于定向增发有non-public offering, the private offering of additional shares, private placement, directional add-issuance等翻译,定向增发与西方的私募也并不完全等同,私募又称为不公开发行或者内部发行(private placements或者nonpublic offerings),指的是向合格投资资者以不公开的方式发行的证券。(securities that are offered only to sophisticated investors in a nonpublic manner) Comptroller of the Currency Administrator of National Banks, Private Placements:Comptroller's Handbook (Section 411) 1 (1990), available at http://www.occ.treas.gov/handbook/PrivatePlacel.pdf.对于sophisticated investors,有净资产等要求。根据美国1933年证券法,内部发行的证券免除登记义务。构成私募non-public offering的要素包括：1.应募的人数,一般来说不超过35人可以认为是私募,但不是决定因素(See SEC 1933 Act Release No.33-285 (Jan.24,1935),1 Fed. Sec. L. Rep. (CCH)§§ 2740-41. See, e.g., G Eugene England Foundation v. First Federal Corp.,663 F.2d 988 (10th Cir.1973).)2受要约人之间与受要约人与发行者之间的关系；3.发行单位(unites)的数量。4.发行规模。5.发行方式。6.信息披露方式。7.合格的受要约人(offeree sophistication)。8.不存在再分配(absence of redistribution)。 (See George GYearsich, Gail A.Pierce, Andrew T.Budreika. American Law Institute-American Bar Association Continuing Legal Education SECURITIES LAW ASPECTS OF PARTNERSHIPS, LLCS, AND LLPS June 10-11,2010)
237夏斌、陈道富：《中国私募基金报告》,上海：上海远东出版社2002年版,第10页。类似的说法还有,私募发行是非公开发行,指的是证券的发行范围仅限于发行人内部,不面向社会公众发行的行为。(强力：《金融法》,北京：法律出版社出版2004年版,第435页)私募发行是指只向少数特定的投资者发行。(王松奇：《金融学》,北京：中国金融出版社2005年版,第122页。)
238王文宇：《新金融法》,北京：中国政法大学出版社2003年版,第444页。
239张旭娟：“中国证券私募发行法律制度研究”,中国政法大学2005年博士论文,第8页。
247在2007年定向增发的公司平均主营利润增长8.7%,2009年增长2.7%。以发行年度T年为基准,发行后的T+1年的净资产收益率也较T-1年有所改善。(参考徐佳蓉：“关于定向增发若干分析”,信达证券研究报告,2009年12月1日)
248杨海蓉：“定向增发作为并购工具在资本市场的应用”,《世界经济情况》,2006年第5期。
252张玲：“后股权分置时代定向增发及其影响研究”,沈阳工业大学2007年硕士学位科论文。
253以下主要参考黄建中：“从驰宏锌锗定向增发看监管透明度”,《新财经》,2007年第2期。
261黄建中：“破解定向增发暗箱”,《资本市场》,2006年第6期。
262[英]乔纳森·查卡姆著：《公司常青：英美法日德公司治理的比较》,郑江淮等译,北京：中国人民大学出版社2006年版,第103页。
263 Marcus lutter,Limited liability Companies and private Companies,in XII INTERNATIONAL ENCYCLOPEDLA OF COMPARATIVE LAW 2-198,2-202(1997).
264参见《中华人民共和国公司法》第一百四十八条。
265参见《中华人民共和国公司法》第二十一条：公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。
266赵万一：《证券交易中的民事责任制度研究》,北京：法律出版社2008年版,第52页。
267施天涛著：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006版,第395页。
268参见：《中华人民共和国公司法》第二十一条。
269参见《中华人民共和国公司法》第一百五十条。
270 See, RMBCA §8.31.
271 See Barnes v.Andrews 298 F.614 (S. D. N.Y.1924),转引自：施天涛著：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006版,第395页。
272 See, RMBCA §8.31.
273参见《中华人民共和国公司法》第二十一条。
274参见《中华人民共和国公司法》第二十条。
275参见《中华人民共和国公司法》第一百五十条。
276参见《中华人民共和国公司法》第一百四十九条。
277参见《德国股份公司法》第九十三条。
286邓峰：《普通公司法》,北京：中国人民大学出版社2009版,第469页。
287 Sinclair Oil Corp. V. Levien,280 A 2d 717(Delaware Supreme Court 1971)转引自：[美]莱纳.克拉克曼等：《公司法剖析：比较与功能的视角》,刘俊海等译,北京：北京大学出版社2007年版,第153页。
288[英]保罗·戴维斯：《英国公司法精要》,樊云慧译,北京：法律出版社2007年版,第183-188页。
289参见《日本公司法》第三百五十六条。
290参见《中华人民共和国公司法》第一百四十九条。
291蔡元庆：《董事的经营责任研究》,北京：法律出版社2006年版式,第34页。
292 See,ALI's Prin.of Corp. Gov.§4.01.转引自：施天涛：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第404页。
293 Melvin A.EisenBerg,The Duty of Care of Corporate Directors and Officers,University of Pittsburgh Law Revies, Vol.51,1989,pp.945-072,at p.948.
294 Prancis V. United Jersey Bank, Supreme Court of New Jersey 1981,87 N.J.15,432 A.2d 814(1981).
295王文宇：《公司法论》,北京：中国政法大学,2004年版,第591页。
296江平、李国光：《最新公司法条文释义》,北京：人民法院出版社,第104页。
297刘俊海：《新公司法的制度创新：立法争点与解释难点》,北京：法律出版社2006版,第90页。
298参见：《中华人民共和国公司法》第二十六条、第二十七条、第五十九条和第八十一条。
299刘俊海：《新公司法的制度创新：立法争点与解释难点》,北京：法律出版社2006版,第93页。
[1]刘俊海：“新公司法框架下的公司承包经营问题研究”,《当代法学》,2008年第2期。
[2]朱慈蕴：“资本多数决原则与控制股东的诚信义务”,《法学研究》,2004年第4期。
[3]周友苏：“试析股东资格认定中的若干法律问题”,《法学》,2006年第12期。
[4]赵旭东：“有限责任公司的改造与重塑——《公司法》相关内容的修改建议”,《政法论坛》,2003年第3期。
[5]刘保玉：“略论法律人格的内涵变迁及立法评判”,《河北法学》,2000年第6期。
[6]覃有土：“表决权信托：控制权优化配置机制”,《法商研究》,2005年第4期。
[7]赵万一,赵信会：“我国股东代表诉讼制度建立的法理基础和基本思路”,《现代法学》,2007年第3期。
[8]石慧荣：“从英国公司法的改革看中国公司法的修订”,《广东社会科学》,2006年第1期。
[9]汪世虎：“中国上市公司股权结构的完善”,《政法学刊》,2002年第5期。
[10]曹兴权：“股权分置改革：公司法考问”,《商业研究》,2006年第14期。
[11]李燕：“透视美国公司法上的董事忠实义务——兼评我国《公司法》对董事忠实义务之规定”,《现代法学》,2008年第1期。
[12]侯东德：“论中国股东权制度的立法完善——以公司契约理论为视角”,《现代法学》,2009年第2期。
[13]赵金龙：“英国法上影子董事制度评述”,《北方法学》,2010年第1期。
[14]冯果：“控制股东信义义务：一个悬而未决的理论课题”,2005年2月19日在日本同志社大学举行的“中国公司法律制度研讨会”上提交的论文。
[15]朱慈蕴、郑博恩：“论控制股东的义务”, 《政治与法律》,2002年第2期。
[16]叶敏、周俊鹏：“公司实际控制人概念辨析”,《国家检察官学院学报》,2007年第6期。
[17]许剑宇：“公司实际控制人法律规制研究”,中国政法大学2009年硕士学位论文。
[18]林堃：“上市公司实际人认定标准法律问题研究”,中国政法大学2007年硕士学位论文
[19]邓晓卓：“整体上市的方式比较”,《财经理论与实践》,2004年第3期。
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9 Smith, D. Gordon, The Critical Resource Theory of Fiduciary Duty. Vanderbilt Law Review, Vol.55, p.1399. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=339100 or doi:10.2139/ssrn.339100
10 DeMott, Deborah, Breach of Fiduciary Duty:On Justifiable Expectations of Loyalty and Their Consequences. Arizona Law Review, Vol.48,2006; Duke Law School Legal Studies Paper No.113. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=924776
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12[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔：《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社,2005年版。
13叶敏、周俊鹏：“公司实际控制人概念辨析”,《国家检察官学院学报》,2007年第6期。
14许剑宇：“公司实际控制人法律规制研究”,中国政法大学2009年硕士学位论文。
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16林堃：“上市公司实际人认定标准法律问题研究”,中国政法大学2007年硕士学位论文。
18参见《中华人民共和国公司法》第二百一十七条第二项。
19参见《中华人民共和国公司法》第二百一十七条第三项。
20参见：《上海证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条。
21参见：《深圳证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条。
22[美]默里·L.韦登鲍姆,马克·詹森："Transaction版导读”,阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,序言第9页。
23[美]阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,第79页。
24[美]阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,第79页。
25在立法上,如前所述,我国《公司法》上所界定的公司控制指能够实际支配公司行为。我国相关法律法规所界定的公司控制指有权决定一个企业的财务和经营政策,并能据以从该企业的经营活动中获取利益,并且列举五种类型。参见：《中华人民共和国公司法》第二百一十七条、《上市公司收购管理办法》(2008年修订)第四十八条、《上海证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条、《深圳证券交易所股票上市规则》(2008年修订)第18.1条。而在伯利和米恩斯之后,理论界许多学者对公司控制和控制权进行了大量的研究,这些研究大大地丰富了公司控制和公司控制权的内涵。主要有阿尔钦和德姆塞茨(1972)、法玛和詹森(1983)、格罗斯曼和哈特(1986)、Milgorm & Roberts(1992)、哈特(1995)、伊斯特布鲁克和费希尔(1991)等等。
26[美]阿道夫·A.伯利,加德纳·C.米恩斯著：《现代公司与私有财产》,甘华鸣、罗锐韧、蔡如海译,北京：商务印书馆,2005年版,第80页。
27 Lewis D.Solomon,Donald E.Schwartz,Elliott J.Weiss,Corporations Law and Policy Materials and Problems(fourth Edition),West Group,1998,1133.
28 Jean Tirole,Corporate governance,Econometrica,Vol.69,No.1 (January,2001),1-35,13.
29甘培忠：《公司控制权的正当行使》,北京：法律出版社2006年版,第35页。
30甘培忠：《公司控制权的正当行使》,北京：法律出版社2006年版,导言第1页。
31殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第5页。
32胡智强：“公司控制权的法律透视”,《安徽大学学报(哲学社会科学版)》,2009年第1期,第91页。
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36 Michael C.Jensen and William H.Mechling(1976)
37王国顺等著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第56页。
38王国顺等著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第43页。
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41王国顺著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第187页。
42王国顺著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第186页。
43张迎维著：《产权激励与公司治理》,北京：经济科学出版社,前言第1页。
44王国顺著：《企业理论：契约理论》,北京：中国经济出版社,第190页。
45邓峰著：《普通公司法》,北京：中国人民大学出版社2009年版,第107页。
46[美]莱纳·克拉克曼(Reinier Kraakman),保罗·戴维斯(Paul Davies):《公司法剖析：比较与功能的视角》,刘俊海等译,北京：北京大学出版社2007年版,第39页。
48叶敏、周俊鹏：“公司实际控制人概念辨析”,《国家检察官学院学报》,2007年第6期,第125页。
49许剑宇：“公司实际控制人法律规制研究”,中国政法大学硕士学位论文,2009年,第14页。
50 Anabtawi, Iman, Some Skepticism about Increasing Shareholder Power (August 2005). UCLA School of Law, Law-Econ Research Paper No.05-16. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=783044
51参见《中华人民共和国公司法》第四条。
52 See REMBCA,Del.Code.
53 Velasco, Julian, Taking Shareholder Rights Seriously. UC Davis Law Review, Vol.41, p.605,2007; Notre Dame Legal Studies Paper No.06-03. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=886340.
54参见《中华人民共和国公司法》第四十七条。
55[英]乔纳森·查卡姆：《公司常青：英美法日德公司治理的比较》,郑江淮、李鹏飞等译,北京：中国人民大学出版社2006年版,第173页。
58薛求知：《当代跨国公司新理论》,上海：复旦大学出版社,2007年版,第78页。
59 Coase, R. H., The Nature of the Firm (1937). Economica (new series), Vol.4, Issue 16, p.386-405 1937. Available at SSRN:http://ssm.com/abstract=1506378
60 Williamson, Oliver E., Transaction Cost Economics:An Introduction (2007). Economics Discussion Paper No.2007-3. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=1691869
63 Grossman, S., and O. Hart. "One Share-One Vote and the Market for Corporate Control. "Journal of Financial Economics, 20(1988),175-202.
64 Bebchuk, L. A., and M. Kahan. "A Framework for Analyzing Legal Policy Towards Proxy Contests." California Law Review,78 (1990),1071-1135.
65 Johnson, S., La Porta, R., F. Lopez-de-Silanes, and A. Shleifer. "Tunneling." American Economic Review Papers & Proceedings (2000),22-27.
66黎来芳：《控制权对上市公司融资行为的影响研究》,北京：中国财政经济出版社2009年版,第29页。
67 Doidge, Craig, Karolyi, George Andrew, Stulz, Rene M., Lins, Karl V. and Miller, Darius P., Private Benefits of Control, Ownership, and the Cross-Listing Decision (April 2006). ECGI-Finance Working Paper No.77/2005; Dice Center Working Paper No.2005-2. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=668424 or doi:10.2139/ssrn.668424
68 Bebchuk, L.1994. Efficient and inefficient sales of corporate control. Quarterly Journal ofEconomics,109. 957-994.also,Bebchuk, L.1999. A rent-protection theory of corporate ownership and control. Working Paper 7203. National Bureau of Economic Research, Cambridge, MA.
69 Berle A A and Means G C.The modem corporation and private property New York:New York Press,1932.
73 Lewis D.Solomon,Donald E.Schwartz,Elliott J.Weiss,Corporations Law and Policy Materials and Problems(fourth Edition),West Group,1998,347.
74刘俊海：“新公司法框架下的公司承包经营问题研究”,《当代法学》,2008年第2期。
75同上。
76同上。
77同上。
78[美]马丁·黑尔维希：“公司金融与公司控制的经济学和政治学分析”,《公司治理：理论与经验研究》,泽维尔·维夫斯编,郑江淮等译,北京：中国人民大学出版社2006年版,第105-111页。
79赵万一：《公司治理的法律问题》,北京：法律出版社2004年版,第20页。
80参见：施天涛：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第331页。
87[加拿大]布莱恩R.柴芬斯：《公司法：理论、结构和运作》,林华伟等译,北京：法律出版社2001年版,第116页。
88 参见《中华人民共和国公司法》第二十一条：公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。
89 SEC v.Chenery Gorp.,318 U.S.80,85-86 (1943).
90公司法：理论、结构和运作第101页。
91 See RMBA
92参见《中华人民共和国公司法》第17条董事会对股东会负责,行使下列职权：(一)召集股东会会议,并向股东会报告工作；(二)执行股东会的决议；(三)决定公司的经营计划和投资方案；(四)制订公司的年度财务预算万案、决算方案；(五)制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案；(六)制订公司增加或者减少注册资本以及发行公司债券的方案；(七)制订公司合并、分立、解散或者变更公司形式的方案：(八)决定公司内部管理机构的设置；(九)决定聘任或者解聘公司经理及其报酬事项,并根据经理的提名决定聘任或者解聘公司副经理、财务负责人及其报酬事项；(十)制定公司的基本管理制度；(十一)公司章程规定的其他职权。
93代理理论
94利益相关者理论
95公司法的程式要求,由于法官不可能回到董事决策时的时点,也不可能收集到决策时的一切信息,因此,很难决断董事决策的合理性。这时候,是否遵守公司法的程式要求往往成为法官判定董事是否履行义务、是否承担责任的关键因素。
100最典型的情况是封闭公司在公司章程中规定股东会的一致同意条款,如果少数股东不同意,将使股东会决议无法达成,从而对大股东开出敲竹竿的要价。
101代理理论
102参见我国《公司法》第二十条：“公司股东应当遵守法律、行政法规和公司章程,依法行使股东权利,不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益；不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的,应当依法承担赔偿责任。公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任,逃避债务,严重损害公司债权人利益的,应当对公司债务承担连带责任。”我国《公司法》第二十一条：“公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。
106 Jensen & Meckling,"Theory of the Firm:Managerial Behavior,Agency Costs and Ownership Structure",3J.Fin.305(1976).
107[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔：《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社,2005年版。第102页。
111张维迎：《产权·激励与公司治理》,北京：经济科学出版社2005年版,第40-60页。
112李燕：《证券法学》,武汉：武汉大学出版社2009年版,第167页。
115赵旭东：《新公司法制度设计》,北京：法律出版社第160页。
116[英]丹尼斯·吉南著：《公司法》,朱羿锟等译,北京：法律出版社2005年版,第300页。
117 [英]丹尼斯·吉南著：《公司法》,朱羿锟等译,北京：法律出版社2005年版,第300页。
118如根据《中华人民共和国公司法》第一百一十三条规定,公司召开董事会会议,董事本人应当亲自出席会议,如果因故不能出席,可以书面委托其他董事代为出席,但是在委托书中应载明授权范围。而且董事应当对董事会的决议承担责任。如果董事会的决议违反法律、行政法规或者公司章程、股东大会决议,致使公司遭受了严重损失,参与决议的董事对公司负赔偿责任。
119美国法律研究院：《公司治理原则：分析与建议》(上卷),楼建波等译,北京：法律出版社2006年版,第154页。
120 See RMBCA §8.30.
121这些人已由董事会通过正式或者非正式的行为授予权限或者责任,以执行可适用的法律所允许代理执行的董事会的一项或者多项职能。See RMBCA §8.30.
122 See RMBCA §8.30.
123施天涛：《公司法学》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第403页。
124 See RMBCA §8.42.
125施天涛：《公司法学》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第401页。
126蔡元庆：《董事的经营责任研究》,北京：法律出版社2006年版,第8页。
127 See,Company Act 2006.§174.
128同上。第403页。
129 See Bodell v. General Gas & Elec. Corp.,15 Del. Ch.420,429-30,140 A.264,268 (1927).
130 See Aronson v. Lewis,473 A.2d 805,812 (Del.1984).
131 8 Mart.(n.s.) 68,78 (La.1829).在 Millaudon—案之后,其他引用这一商业判断规则的判例主要有：Godbold v. Branch Bank.11 Ala.191,199-201 (1847)(该案引用商业判断规则保护董事免于对善意错误行为承担个人责任。)Hodges v. New England Screw Co.,3 R.I.9,18 (1853)(该案裁定董事不负个人责任,因为他们是以善意方式以及符合公司最佳利益的方式行事。)
132 See 8 Mart. (n.s.) at 74-78.
133[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔： 《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社2005年版,第105页。
134 See, e.g., Joy v. North,692 F2d 880,886 (2d Cir.1982), cert, denied,460 U.S.1051 (1983). See Herzel & Katz, Smith v. Van Gorkom:The Business of Judging Business Judgment,41 BUS. LAW.1187,1189-90 (1986).
135 In Panter v. Marshall Field & Co.,646 F.2d 271,288 (7th Cir.), cert. denied,454 U.S.1092 (1981)在该案之中,因为失去机会出售他们的股份,股东起诉董事要求的损害赔偿额超过2亿美元。
136 R.Link Newcomb.TheLimitation of Directors' Liability:A Proposal for Legislative Reform,66 TEXAS L. REV.411,439 n.157,440 n.158 (1987).
137 See,RMBCA §8.30
138 See, e.g., Panter,646 F.2d at 293; Aronson v. Lewis,473 A.2d 805,812 (Del.1984).
139 See. Auerbach v. Bennett.47 N.Y.2d 619.630-31.393 N.E.2d 994.1000.419 N.Y.S.2d 920.926-27 (1979).
140 See, e.g., Weiss v. Temporary Inv. Fund,692 F2d 928.941 (3d Cir.1982):Auerbach.47 N.Y.2d at 630-31.393 N.E.2d at 1000,419 N.Y.S.2d at 926-27; Block & Prussin, The Business Judgment Rule and Shareholder Derivative Actions:Viva Zapata?,37 BUS. LAW.27,33 (1981); Manning, Reflections and Practical Tips on Life in the Boardroom After Van Gorkom, 41 BUS. LAW.1,4(1985).
141[英]保罗·戴维斯：《英国公司法精要》,樊云慧译,北京：法律出版社,2007年版,第164页。
142[英]丹尼斯·吉南：《公司法》,朱羿锟等译,北京：法律出版社2005年版,第257页。
143赵金龙：“英国法上影子董事制度评述”,《北方法学》,2010年第1期,第137页。
144冯果：“控制股东信义义务：一个悬而未决的理论课题”,2005年2月19日在日本同志社大学举行的“中国公司法律制度研讨会”上提交的论文。转引自：甘培忠：《公司控制权的正当行使》,北京：法律出版社2006年版,第173页。
145朱慈蕴、郑博恩：“论控制股东的义务”,《政治与法律》,2002年第2期,第13页。
146 Guth v. Loft, Inc.,5 A.2d 503,510 (Del.1939).
147 Hansmann, Henry and Kraakman, Reinier H., Agency Problems and Legal Strategies. The Anatomy of Corporate Law:A Comparative and Functional Approach, R. Kraakman, P. Davies, H. Hansmann, G. Hertig, K. Hopt, H. Kanda, and E. Rock, Oxford University Press, pp.21-31,2004. Available at SSRN:http://ssrn.com/abstract=616003
148 Oliver E.Williamson.Corporate Governance.The Yale Law Journal,Vol.93,pp.1197-1230(1984).
149侯东德：《股东权的契约解释》,北京：中国检察出版社2009年版,第36页。
150甘劝仁、史树林：《公司治理法律制度研究》,北京：北京大学出版社2007年版,第146页。
151 See,RMBCA §8.60.
152在Rales v. Blasband—案中,法官认为如果董事从一项交易中接受不被股东平等享有的个人金钱利益,董事则被认为谋取了私利。而且董事私利也会存在于一项公司决策对董事产生物质上的不利影响,而不对公司和股东产生不利影响时。Rales v. Blasband,634 A.2d 927,936 (Del.1993).
153 See JESSE H. CHOPER ET. AL., Cases and Materials on Corporaions 74-179 (6th ed.2004); WILLIAM A. KLEIN ET. AL., Business Associaion:Cases and Materials on Agency, Partnerships and Corporations 328-412 (6th ed.2006); D. GORDON SMITH & CYNTHIA A. WILLIAMS, Business Oganizatioin:Cases, Problems, and Case Studies 396-524 (2004).
154 See All Ppinciples of Corporate Governance:Analysis and Recommendations Part IV (duty of care) and Part V (duty of loyalty); (1994); Model Business Corporaion Act Subchapter C (duty of care) and Subchapter F (duty of loyalty).
155甘劝仁、史树林：《公司治理法律制度研究》,北京：北京大学出版社2007年版,第146页。
156尽管高级管理人员一般是由董事会聘任的,但是由于董事会成员是由股东选任的,因此可以说,股东可以间接地决定高级管理人员的任免。
157 See,RMBCA§8.30,§8.42.
158参见《中华人民共和国公司法》第一百四十八条。
159参见《中华人民共和国公司法》第一百四十九条。
160 Klinick v. Lundgren,Supreme Court of Oregon,Banc,1985.298 Or.662,695 P.2d 906.
161[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔：《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社2005年版,第109页。
163吕爱兵：“特点、亮点、爆发点——2002年上市公司收购总结分析报告”,《中国并购评论》,2003年第1期。
164杨雪婷、于伟敏、王晓然：“盘点2005年中国企业海外并购：联想一波三折”,人民网,2005.12.27.http://it.people.com.cn/GB/42891/42893/3976529.html
167陈晓峰：《企业上市运作法律风险管理与防范策略》,北京：法律出版社2009年版,第180页。
168邓晓卓：“整体上市的方式比较”,《财经理论与实践》,2004年第3期。
169具体包括资产购买与公司合并两种方式。(参考蒋卫平：“我国企业集团对上市子公司业绩影响之研究”,复旦大学2007年博士论文)
170蒋卫平：“我国企业集团对上市子公司业绩影响之研究”,复旦大学2007年博士论文。 Liability,94(1936),转引自殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第2页。)该处用的相当数量并不是指股权总是能达到控股的情况,股权分散程度不同,很难界定是否能达到控股。该概念强调的是控制权,而非控股权。
178赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第73页。
179 Piercing the corporate veil/lifting the corporate veil可以简称为PCV/LCV原则。
180 Robert.W.Hamiton,Corporation(4th ed.), West Group, p.178,转引自施天涛：《公司法论》,北京：法律出版社2006年版,第32页。
181法院揭开公司面纱的“法律基础是很模糊的”。法院在审查公司是否有“独立的属于它自己的思维”、是否是一个被利用的“纯粹的工具”等问题时,所采用的测试方式通常对案件的审理是于事无补的。(参考[美]弗兰克·伊斯特布鲁克、丹尼尔·费希尔《公司法的经济结构》,张建伟、罗培新译,北京：北京大学出版社2005年版,第61页)
182 Victor Brudney and Robert C. Clark, A New Look at Corporate Opportunities, Harvard Law Review, Vol.94, 1981,997-1062.
183赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第86页。
184孟凡涛：“以招商系和鸿仪系为典型的中国国有及民营系族研究”,清华大学2004年硕士论文。
185对2002年1087家上市公司的最终控制人区分国有最终控制和民营最终控制两大类别,并统计所有权与控制权分离程度,国有最终控制样本两权分离系数均值为0.9458；而民营最终控制样本两权分离系数均值为0.6756(蔡宁：“上市公司最终控制人及其代理问题研究”,厦门大学2005年博士论文)。也有学者对2002年1088家上市公司最终控制人区分为国有和非国有最终控制,并作出统计,国有最终控制样本两权分离系数均值为2.24%；而非国有最终控制样本两权分离系数均值为10.61%。(赖建清：“我国上市公司的所有权和控制权对绩效的影响研究”,厦门大学2005年博士论文)以上统计可以看出,我国金字塔组织层级的增多并没有减弱终极控制者的控制力。
186赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第83页。
187陈晓峰：《企业上市运作法律风险管理与防范策略》,北京：法律出版社2009年版,第180页。
188母公司须保持子公司的控制权(在Vijh(2002)中提到在美国336个ECO样本中,母公司平均能占到71.9%的所有权),有时该控制权拫强,以致可以将该上市公司重新合并。(CBS在1999年进行分拆上市,两年后又重新合并。当母公司认为分拆的收益低于合并时,会重新合并母子公司。See Enrico Perotti. Silvia Rossetto.Unlocking Value:Equity Carve outs as Strategic Real Options.)
189整体上市并不完全是个法律上的概念,在国外资本市场中并没有与之完全相对应的术语,整体上市相关翻译没有统一的标准,(主要译为holistic listing或者overall listing,也有译为listing as a whole或者whole equity offering),该概念主要注重上市的结果,包含的手段是多样的。
190李园园：“上市公司分拆上市法律问题研究.证券市场导报”,《证券市场导报》2009年第3期。
191李黎：“我国上市公司分拆上市的分析与探讨”,《科技经济市场》,2007年第3期。
192季爱华：“上市公司分拆上市的深层次分析”,《经济研究参考》,2005年第88期。
193并股指的是一个公司将其在子公司中占有的股份分配给其中的一部分股东(并非全部股东),交换其在母公司中的股份：拆股指的是把母公司所拥有的全部子公司都分立出来,原来的母公司注销。
194“股权切离(ECO)技术上就是IPO,从经济学的角度来看就是将资产出售给公共股东而非单独的一个人,母公司在IPO后仍然保持控制权。”(Equity carve-outs and managerial discretion. Journal of Finance 53,163-186,转引自Hannes F.Wagner. The Equity carve-out decision. Bocconi University. Allen, J.W., McConnell,J.J.,1998..) "在ECO中,母公司通过IPO出售自己持有子公司的部分普通股,设立一个上市单位。”(Enrico Perotti. Silvia Rossetto.Unlocking Value:Equity Carve outs as Strategic Real Options.)
195 Schipper and Smith. A comparison of equity carveouts and seasoned equity offerings:share price effects and corporate restructuring. Journal of Financial Economic,1986,15(1/2):153-186.
196 Vijh. Long-term returns from equity carve outs. Journal of Financial Economics,1999, (51):273-308.
197 Powers. Deciphering the motives for equity carve-outs. Journal of Financial Research,2003.26(1):31-50.
198此处不包括海外分拆上市的情况,仅限于在国内资本市场讨论。
199在我国PE境内上市还缺乏环境,境内没有一家VC/PE实现IPO,2010年4月传鼎晖投资筹划上市,唯一一家创投股鲁信高新也是通过重组的方式借山东高新投的壳上市。
200如华联控股分拆波司登、新疆天业分拆天业节水、搜狐分拆畅游、中兴通讯分拆国民技术。
201 Schipper和Smith(1986)第一个研究分拆上市(ECO)的回报,对美国1965年到1983年76母公司分拆上市进行研究发现分拆上市后有1.8%的超常回报率。类似结果参考Allen and McConnell (1998), Vijh (2002)) and for Germany (Kaserer andAhlers (2000), Elsas and Loffler (2001)。
202在Nanda(1991)中该学者认为母公司认为某部分价值被低估时会运用ECO来代替发行自己的股票。
203 Allen and McConnell. Equity carve-outs and managerial discretion. Journal of Finance,1998,53(2):163-86.
204 Lang, Poulsen and Stulz. Asset sales, firm performance, and the agency costs of managerial discretion. Journal of Financial Economics,1995,37(1):3-37.
205崔世娟、孙利：“归核化研究文献综述”,《第三届(2008)中国管理学年会论文集》,2008年。
206 Alfred Mbekezeli Mthimkhulu. Diversification, refocusing and corporate performance:a case study of Delta Corporation Limited.20; Markides CC,1993, Corporate Refocusing, Business Strategy Review,4(1),1-15.
207 Comment and Jarrell. Corporate focus and stock returns. Journal of Financial Economics,1995.37:67-87.
208 Daley, Mehrotra and Sivakumar. Corporate focus and value creation:Evidence fromspinoffs. Journal of Financial Economics,1997,45(2):257-281.
209赵敏：“分拆上市经济动因的实证研究”,南京理工大学2004年硕士论文。
210王冉：“分拆上市的苦衷”,《商界(评论)》,2009年第10期。
211 Aron. Using the capital market as a monitor:Corporate spinoffs in an agency framework [J]. RAND Journal of Economics, 1991,22(4):505-518; Meyer, Milgrom and Roberts. Organizational prospects, influence costs, and ownership changes [J]. Journal of Economics and Management Strategy 1992,1:9-35.;Holmstromand Tirole. Market liquidity and performance monitoring [J]. Journal of Political Economy,1993,101(4):678-709转引自：郭海星、万迪昉：“分拆上市相关研究综述”,《证券市场导报》,2010年第2期。
212赵敏：“分拆上市经济动因的实证研究”,南京理工大学2004年硕士论文。
213转引自殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第232页；梅慎实：《现代公司机关权利构造论》,北京：中国政法大学出版社1996年版,第74-75页。
2141932年美国学者Adolf A.Berle与Gardiner C.Means在《现代公司与私人财产》中提出所有权与经营权分离的命题,“随着公司财富的所有权与控制权变得更加广为分散,对这些财富的所有权与控制权均已经变得越来越集中于同一个人之手。在公司制度下,对行业财富的控制可以而且正在被一最少的所有权利来完成……财富所有权没有相应的控制权,而财富的控制权没有相应的所有权,这似乎是公司演进的逻辑结果。”
215叶林：“公司治理机制的本土化——从企业所有与企业经营相分离理念展开的讨论”,载《商法论文选粹》,北京：中国法制出版社2004年版,第323页。也有学者认为董事会中心主义可能是学界的误解。“唯一的股东控制是英国公司法的核心特征。这是一个同美国和其他英联邦国家的公司法共同享有的特征。”(见Paul L.Davies.《英国公司法精要》,樊云慧译,北京：法律出版社2007年版,第299页)
216殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第7页。
217 Aghion and Tirole. Formal and real authority in organizations [J]. Journal of Political Economy,1997,105(1)：1-29.转引自：郭海星、万迪昉：“分拆上市相关研究综述”,《证券市场导报》,2010年第2期。
218赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第86页。
219赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第93页。
220我国第一家以自然人身份直接控制的上市公司是天通股份(600330),潘广通与潘建清分别持股11.03%与10.45%,分别是第一、二大股东,是该公司的实际控制人。
221我国民营上市公司终极所有者拥有的控制权平均为32.15%,现金流所有权为18.93%,所有权与控制权的分离系数为58.88%,低于东亚0.746的平均水平,说明在东亚地区中国民营上市公司所有权与控制权分离情况最严重。(参考：张华、张俊喜、宋敏：“所有权和控制权分离对企业价值的影响——我国民营上市企业的实证研究”,《经济学》2004年第13期；赵宇华：《公司整体上市——理论与实证研究》,北京：经济管理出版社2008年版,第86页)
222殷召良：《公司控制权法律问题研究》,北京：法律出版社2001年版,第87页。
223汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第9页。
224孟凡涛：“以招商系和鸿仪系为典型的中国国有及民营系族研究”,清华大学2004年硕士论文。
225对2002年1087家上市公司的最终控制人区分国有最终控制和民营最终控制两大类别,并统计所有权与控制权分离程度,国有最终控制样本两权分离系数均值为0.9458；而民营最终控制样本两权分离系数均值为0.6756。(蔡宁：“上市公司最终控制人及其代理问题研究：,厦门大学2005年博士论文)也有学者对2002年1088家上市公司最终控制人区分为国有和非国有最终控制,并作出统计,国有最终控制样本两权分离系数均值为2.24%；而非国有最终控制样本两权分离系数均值为10.61%。(赖建清：“我国上市公司的所有权和控制权对绩效的影响研究”厦门大学2005年博士论文)
226汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第11页。
227吕贤如：“上市公司恶性违规不断,加强公司治理任务紧迫.”,载《光明日报》2001年9月21日(B)第1版。
228 LLSV的研究表明,虽然“掏空”即使在一些成熟的市场上也有存在,但大量危害性较大的案例仍然主要发生在欠发达市场。总体而言,普通法系国家比大陆法系国家具有较好的法律防范机制。See Rafael La Porta, Florencio Lopez-de-Silanes, Andrei Shleifer and Robert Vishny, "Tunneling", American Economic Review, Vol.90,No.2(May,2000)(转引自：汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第196页)
229宋养琰：“国企改革30年”,人民网,2008年9月9日,http://theory.people.com.cn/GB/40537/7876878.html。
230张爱军：“从分拆上市到整体上市——中国资本市场的制度创新”,首都经济贸易大学2007年硕士学位论文。
231汤欣：《控股股东法律规制比较研究》,北京：法律出版社2006年版,第196页。
232 Schipper and Smith. A comparison of equity carveouts and seasoned equity offerings:share price effects and corporate restructuring. Journal of Financial Economics,1986,15(1/2):153-186.
233截止到2010年4月7日,A股整体市盈率为30.73倍而创业板同期市盈率达到了96.66倍。以2010年5月7日收盘价为例,中兴通讯静态市盈率为24.3倍,而国民技术达到了113.2倍,即使排除不同成长性导致的估值修正,仍可以说明主板与创业板之间的估值差距很大。
234王翀：“分拆上市或引发中国PE狂潮”,中银国际证券研究报告,2010年4月,http://www.kancj.com/view-102532-1.html。
235我国规定不超过10名。
236学界对于定向增发有non-public offering, the private offering of additional shares, private placement, directional add-issuance等翻译,定向增发与西方的私募也并不完全等同,私募又称为不公开发行或者内部发行(private placements或者nonpublic offerings),指的是向合格投资资者以不公开的方式发行的证券。(securities that are offered only to sophisticated investors in a nonpublic manner) Comptroller of the Currency Administrator of National Banks, Private Placements:Comptroller's Handbook (Section 411) 1 (1990), available at http://www.occ.treas.gov/handbook/PrivatePlacel.pdf.对于sophisticated investors,有净资产等要求。根据美国1933年证券法,内部发行的证券免除登记义务。构成私募non-public offering的要素包括：1.应募的人数,一般来说不超过35人可以认为是私募,但不是决定因素(See SEC 1933 Act Release No.33-285 (Jan.24,1935),1 Fed. Sec. L. Rep. (CCH)§§ 2740-41. See, e.g., G Eugene England Foundation v. First Federal Corp.,663 F.2d 988 (10th Cir.1973).)2受要约人之间与受要约人与发行者之间的关系；3.发行单位(unites)的数量。4.发行规模。5.发行方式。6.信息披露方式。7.合格的受要约人(offeree sophistication)。8.不存在再分配(absence of redistribution)。 (See George GYearsich, Gail A.Pierce, Andrew T.Budreika. American Law Institute-American Bar Association Continuing Legal Education SECURITIES LAW ASPECTS OF PARTNERSHIPS, LLCS, AND LLPS June 10-11,2010)
237夏斌、陈道富：《中国私募基金报告》,上海：上海远东出版社2002年版,第10页。类似的说法还有,私募发行是非公开发行,指的是证券的发行范围仅限于发行人内部,不面向社会公众发行的行为。(强力：《金融法》,北京：法律出版社出版2004年版,第435页)私募发行是指只向少数特定的投资者发行。(王松奇：《金融学》,北京：中国金融出版社2005年版,第122页。)
238王文宇：《新金融法》,北京：中国政法大学出版社2003年版,第444页。
239张旭娟：“中国证券私募发行法律制度研究”,中国政法大学2005年博士论文,第8页。
247在2007年定向增发的公司平均主营利润增长8.7%,2009年增长2.7%。以发行年度T年为基准,发行后的T+1年的净资产收益率也较T-1年有所改善。(参考徐佳蓉：“关于定向增发若干分析”,信达证券研究报告,2009年12月1日)
248杨海蓉：“定向增发作为并购工具在资本市场的应用”,《世界经济情况》,2006年第5期。
252张玲：“后股权分置时代定向增发及其影响研究”,沈阳工业大学2007年硕士学位科论文。
253以下主要参考黄建中：“从驰宏锌锗定向增发看监管透明度”,《新财经》,2007年第2期。
261黄建中：“破解定向增发暗箱”,《资本市场》,2006年第6期。
262[英]乔纳森·查卡姆著：《公司常青：英美法日德公司治理的比较》,郑江淮等译,北京：中国人民大学出版社2006年版,第103页。
263 Marcus lutter,Limited liability Companies and private Companies,in XII INTERNATIONAL ENCYCLOPEDLA OF COMPARATIVE LAW 2-198,2-202(1997).
264参见《中华人民共和国公司法》第一百四十八条。
265参见《中华人民共和国公司法》第二十一条：公司的控股股东、实际控制人、董事、监事、高级管理人员不得利用其关联关系损害公司利益。违反前款规定,给公司造成损失的,应当承担赔偿责任。
266赵万一：《证券交易中的民事责任制度研究》,北京：法律出版社2008年版,第52页。
267施天涛著：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006版,第395页。
268参见：《中华人民共和国公司法》第二十一条。
269参见《中华人民共和国公司法》第一百五十条。
270 See, RMBCA §8.31.
271 See Barnes v.Andrews 298 F.614 (S. D. N.Y.1924),转引自：施天涛著：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006版,第395页。
272 See, RMBCA §8.31.
273参见《中华人民共和国公司法》第二十一条。
274参见《中华人民共和国公司法》第二十条。
275参见《中华人民共和国公司法》第一百五十条。
276参见《中华人民共和国公司法》第一百四十九条。
277参见《德国股份公司法》第九十三条。
286邓峰：《普通公司法》,北京：中国人民大学出版社2009版,第469页。
287 Sinclair Oil Corp. V. Levien,280 A 2d 717(Delaware Supreme Court 1971)转引自：[美]莱纳.克拉克曼等：《公司法剖析：比较与功能的视角》,刘俊海等译,北京：北京大学出版社2007年版,第153页。
288[英]保罗·戴维斯：《英国公司法精要》,樊云慧译,北京：法律出版社2007年版,第183-188页。
289参见《日本公司法》第三百五十六条。
290参见《中华人民共和国公司法》第一百四十九条。
291蔡元庆：《董事的经营责任研究》,北京：法律出版社2006年版式,第34页。
292 See,ALI's Prin.of Corp. Gov.§4.01.转引自：施天涛：《公司法论》(第二版),北京：法律出版社2006年版,第404页。
293 Melvin A.EisenBerg,The Duty of Care of Corporate Directors and Officers,University of Pittsburgh Law Revies, Vol.51,1989,pp.945-072,at p.948.
294 Prancis V. United Jersey Bank, Supreme Court of New Jersey 1981,87 N.J.15,432 A.2d 814(1981).
295王文宇：《公司法论》,北京：中国政法大学,2004年版,第591页。
296江平、李国光：《最新公司法条文释义》,北京：人民法院出版社,第104页。
297刘俊海：《新公司法的制度创新：立法争点与解释难点》,北京：法律出版社2006版,第90页。
298参见：《中华人民共和国公司法》第二十六条、第二十七条、第五十九条和第八十一条。
299刘俊海：《新公司法的制度创新：立法争点与解释难点》,北京：法律出版社2006版,第93页。
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